云蒙投資 作者：云蒙
來源：云蒙投資（ID：Yun-Meng111）
總體評價：交通銀行的財報出來和大家預期一樣平平，財報表現似乎沒有什么亮點，資產結構變化不大，凈息差未明顯回升，資產質量沒有惡化但也沒有明顯好轉跡象，整體盈利在回升但盈利能力依舊較弱。當然，這個整體較弱是相對其他銀行股來說，要是相對境外銀行或者整體A股來看，交通銀行又是非常優異的，匯豐銀行最好的投資居然是我們這里表現平平的交通銀行。但就是這樣表現平平和估值非常低的交行，從上周開始，交通銀行的表現就比其他銀行股強勢，昨天大跌的時候AH股逆勢翻紅，H股還漲了2%以上，而預期較好的招商銀行反而大跌，A股更是大跌近6%。也許這就是經常說的，低估才是王道，低估是最強的安全墊，是對投資者最好的保護。
一、關于規模指標
2018年三季度交通銀行凈利潤為573.0億元，同比增長5.3%。總資產為93915億元，同比增加5.1%。貸款總額為48520億元，同比增長9.9%。歸屬普通股股東權益為6225.8億元，同比增長4.1%。風險加權資產為56959億元，同比增長2.7%。營業收入為1578.3億元，新口徑下同比增長5.4%。撥備前利潤為966.2億元，同比增長10.0%。
點評：一是資產規模穩定增長。交通銀行規模增速相比2017年以來明顯下降，2018年穩定在低速增長水平。在金融去杠桿和經濟中速發展的背景下，這個和大部分銀行情況相似，預計未來銀行業不會再瘋狂擴大規模，是開始回報投資者的時候了。
二是開始實現內生性增長。二、三季度風險加權資產增速要小于股東權益增速，實現了內生性增長。去年由于表外回歸、資產結構調整和貸款增速高導致資本充足率下降了一些，目前看這個調整接近尾聲，資本充足率開始回升，可以預期的是未來可以保持實現內生性發展。
三是整體盈利穩定回升。在資產減值損失的計提同比增長37%的基礎上，凈利潤有5個點以上的增長，撥備前利潤同比增長10個點，表現平平的銀行沒有突飛猛進，但能有這樣穩穩的盈利能力依然是不錯的。
四是股東權益增長依然比較弱。因為受新會計準則和分紅的影響調整，前兩個季度股東權益余額是低于年初的，這樣三季度歸屬普通股股東權益僅同比增長了4%，如果考慮會計準則的調整，股東權益應該有7%左右的增長。再加上2018年分紅0.286元，AH股是4-5%的股息，從長期投資者角度看，不考慮估值的變化，投資人在過去的四個季度同樣可以獲得11-12%左右的收益率。
二、關于資產負債結構
三季度交通銀行貸款和墊款總額48520億元，占比51.7%，年初為占比49.3%。投資類三類資產凈額共計3149.5億元，占比29.5%。吸收存款57060億元，占比總負債65.6%，年初為66.3%；活期存款占比為42.70%，年初為45.2%。
點評：一是資產端發展零售貸款。總體變化趨勢和其他銀行一樣，表外轉表內，增加貸款和標準化資產。交通銀行的貸款占比五成，在國有銀行中算比較低的。其中個人貸款占比也比較低，只有三成多，在全民零售的大環境下也發力零售。三個季度個人貸款比年初增長了13.94%。從個人貸款構成看，六成多是按揭貸款，近三成是信用卡貸款。此外，交通銀行也繼續增加債券等投資類資產配置，因此稅率也降到了三季度的13.3%，所以雖然收益率不高，但是利潤也還可以。
二是存款成本較高，凈息差逆市下降。交通銀行和我們印象中的國有行差別較大，負債端存款占比不到六成，中報里的存款付息率2.26%，高過很多股份行，甚至城商行南京銀行。2017年也受同業成本提高的影響導致凈利息收入同比負增長。今年三季度可看到利息收入和支出都不到3%的小幅增長。資產端收益率應該沒有明顯提升，所以我們看到凈息差同比環比都是下降的。
三、關于監管指標
三季度交通銀行核心資本充足率為10.87%，同比上升0.11個百分點，環比上升0.24個百分點；撥貸比為2.55%，環比上升0.21個百分點。撥備覆蓋率為171.09%，同比上升20個百分點，環比持平。
點評：一是資本充足率有所提升。交通銀行雖然沒被納入全球系統重要性名單，還被穆迪唱空過，但一直被監管當做全球系統重要性銀行對待，存在1%的附加資本要求。目前的資本充足率離紅線還有一點距離，但也不是很遠，如交通銀行能保持目前的規模，那么達標是沒有太大問題的。其實銀行股這個時候真的沒有必要去融資了，雖然中國銀保監會剛批準其發行 600 億元的 A 股可轉債，但實際上這個批準的概率很小，而且就是批準了也基本上難以轉股，除非來大牛市。
二是撥備指標保持穩定。交通銀行這兩項監管指標之前一直在監管邊緣，2018年以來明顯提升，應該和新的會計準則中較高撥備要求的實施有關。雖然國家降低了指標的標準，但是實施新準則的銀行都普遍提高了這兩項指標。
四、關于盈利能力指標
三季度交通銀行同比折算總資產收益率為0.8%，同比增加0.01個百分點；同比折算加權凈資產收益率為11.22%，同比下降0.09個百分點。同比折算凈息差為1.48%；非息收入占比39.7%，去年同期為36.7%。成本收入比為31.5%，去年同期為30.5%。
點評：一是盈利能力指標依舊很弱。交通銀行的盈利能力一直比較弱，加權凈資產收益率快要低于11%了，凈息差在同業資金較為寬裕的情況下也還沒有回升起來。凈資產收益率是衡量一家企業經營是否優秀的最重要的指標，從這個指標看交通銀行這些年一直相對較弱，也不知道是什么原因，也許是負債端和資產端都沒有優勢吧，有四大行的相對低效，但沒有四大行的成本優勢。
二是非息收入增長還可以。手續費及傭金凈收入同比增長2.56%。非息收入同比增長10.1%，這個數據是優于不少大銀行的。非息收入得益于銀行卡業務的發展，交通銀行的信用卡業務是其與匯豐銀行合作成效最為突出的項目，我們可以繼續觀望未來的發展走向。
三是成本有所提高。我們看到成本收入比是同比略有提高，這個可能與零售業務的加強有關。我們看到業務及管理費同比上升了7.6%，而且從中報細項上看，占比近五成的業務費用就同比增長了12%。
五、關于不良系列及調節指標
三季度交通銀行撥備總額1236.6億元，同比去年1009.4億增長了227.3億元；資產減值損失301億，同比去年219增加了37.4%，是凈利潤的52.5%。不良貸款余額為722.8億，同比增長8.2%，不良貸款率為1.49%。
點評：一是資產質量的變化仍需觀察。交通銀行不良率單降，而且不良率水平是比較低的。不過從中報看，關注類貸款是同比環比增加的。由于年初有一次性撥備的計提，從最近兩個季度看新生不良，2018年資產減值損失增加量減去撥備增加量為227億元，不良貸款增加17億；2017年資產減值損失增加量減去撥備增加量為120，不良貸款增加了10億，這說明近兩個季度新生不良率或信用成本同比有所上升，這個90天以上逾期全部納入不良也有一定關系，不過新生不良率還在較低的水平。
二是資產質量認定標準提高。交通銀行不良貸款的認定標準在股份行中屬于適中偏寬松水平，近期有所嚴格。年中逾期90天以上貸款是不良貸款的91%，年初是114%；年中關注貸款是不良貸款的174%，年初是195%。
三是撥備充足性穩定提升。在撥備方面交通銀行一直是處于較低的一個標準，這次由于會計準則的調整，撥備方面提升了不少，當然這個提升就是將凈資產劃入。按照我們統一的清算模式算撥備盈余，交通銀行過去是沒有盈余的，今年調整才有一些盈余，但依然不是很多，在同行中屬于中等水平。
六、關于估值
三季度交通銀行每股凈利潤0.74元，去年同期為0.70元；每股凈資產8.38元，去年同期為8.06元。2018年分紅0.286元。
點評：截至2018年10月29日，交通銀行A股收盤股價為5.92元，市凈率為0.71倍。H股收盤股價為5.79港幣，折合實時匯率人民幣5.13元，市凈率為0.61倍。
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