作者：洛洛楊

來(lái)源：大話(huà)固收（ID：trust-321）

自6月26日網(wǎng)絡(luò)爆出《阜興系實(shí)控人跑路》后，阜興集團(tuán)旗下數(shù)家私募基金管理公司經(jīng)營(yíng)驟然中斷，無(wú)數(shù)投資人面臨巨額虧損，至今仍在承受苦痛。

在P2P、互金平臺(tái)接連爆雷的當(dāng)下，阜興案之所以引起巨大關(guān)注，除了涉案規(guī)模巨大、牽涉面較廣之外，主要原因還在于與眾多混亂的融資平臺(tái)不同，涉案的意隆財(cái)富、西尚投資、郁泰投資等，都屬于在基金業(yè)協(xié)會(huì)備案過(guò)的“正規(guī)軍”，持有私募基金管理人牌照，也有媒體冠之以“正規(guī)私募跑路第一案”。

實(shí)際上，針對(duì)阜興系跑路，官方也確有表態(tài)：

• 7月13日，中基協(xié)公告稱(chēng)，在私募基金管理人無(wú)法正常履行職責(zé)的情況下，托管銀行要按照《基金法》和基金合同的約定，切實(shí)履行共同受托職責(zé)，通過(guò)召集基金份額持有人會(huì)議和保全基金財(cái)產(chǎn)等措施，盡最大可能維護(hù)投資者權(quán)益。

• 7月23日，中銀協(xié)首席法律顧問(wèn)卜祥瑞則提出四點(diǎn)異議：一、《基金法》并未規(guī)定銀行共同受托責(zé)任；二、依據(jù)《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》規(guī)定，托管銀行并不具備“召開(kāi)基金份額持有人會(huì)議”等法定職責(zé)；三、托管銀行依法依規(guī)不承擔(dān)“統(tǒng)一登記私募基金投資者情況”義務(wù)；四、商業(yè)銀行作為托管機(jī)構(gòu)依法不承擔(dān)“保全基金財(cái)產(chǎn)”連帶責(zé)任。

顯而易見(jiàn)，對(duì)于管理方、托管方的責(zé)任劃分，監(jiān)管部門(mén)背后有不同的意見(jiàn)。不過(guò)監(jiān)管部門(mén)的發(fā)聲也坐實(shí)了“正規(guī)私募”的身份。許多投資者內(nèi)心不忿的也正是這一點(diǎn)：都是持牌的正規(guī)金融機(jī)構(gòu)了還能跑路，監(jiān)管部門(mén)平時(shí)做什么去了？為什么朱一棟能手持4家私募基金牌照，為什么不合規(guī)項(xiàng)目能通過(guò)備案？

網(wǎng)上流傳的阜興投資者請(qǐng)?jiān)笗?shū)

阜興系案件中，受傷最深的無(wú)疑是真金白銀打出去的投資者。不過(guò)，所謂的“正規(guī)私募”，說(shuō)到底也是因?yàn)橛辛怂侥寂普眨诺靡院推渌臋C(jī)構(gòu)區(qū)分開(kāi)來(lái)。那么這個(gè)私募基金牌照究竟有多少含金量？現(xiàn)行的私募基金監(jiān)管框架能否排除掉“資金挪用、違規(guī)經(jīng)營(yíng)”的風(fēng)險(xiǎn)？投資者是否應(yīng)該基于這些因素選擇管理方？這些問(wèn)題應(yīng)該是我們關(guān)注的核心。

“正規(guī)私募”牌照究竟有多大含金量？

目前，我國(guó)的金融牌照由 “一行三會(huì)”及其他監(jiān)管部門(mén)發(fā)出，即“央行、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)”，由于銀監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)合并為銀保監(jiān)會(huì)，現(xiàn)在應(yīng)該是“一行兩會(huì)”了。金融監(jiān)管根據(jù)時(shí)段劃分為事前監(jiān)管、事中監(jiān)管、事后監(jiān)管，市場(chǎng)準(zhǔn)入制度是事前監(jiān)管的核心，金融許可證則是市場(chǎng)準(zhǔn)入制度的常態(tài)表現(xiàn)。目前金融牌照主要分布在銀行、證券、期貨、保險(xiǎn)、基金、信托、租賃七個(gè)領(lǐng)域中。

許多投資者可能認(rèn)為，有了“牌照”就相當(dāng)于加入了“正規(guī)軍”，有監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)密監(jiān)管，投資總不會(huì)出大岔子。其實(shí)牌照與牌照之間也有不同，不同牌照背后的準(zhǔn)入條件、含金量是完全不同的。

圖片來(lái)源見(jiàn)水印

如上圖所示，我國(guó)的金融牌照，并不是符合條件就能順利拿到的。首先要看該領(lǐng)域內(nèi)的牌照是否開(kāi)放了申請(qǐng)。即使是開(kāi)放申請(qǐng)的領(lǐng)域，牌照的獲取方式也有備案制和審批制之分，所謂審批制，就是申請(qǐng)人在符合各種條件之后，還要看監(jiān)管意志是否發(fā)行該牌照，由監(jiān)管部門(mén)決定企業(yè)準(zhǔn)入，審批制的牌照發(fā)放速度慢，審核時(shí)間長(zhǎng)；而備案制則放松了許多，類(lèi)似于注冊(cè)制，基本上滿(mǎn)足相應(yīng)規(guī)定條件就能獲得牌照。

在固收理財(cái)領(lǐng)域內(nèi)，比較有代表性的三類(lèi)，例如信托牌照，目前已經(jīng)凍結(jié)發(fā)放，全國(guó)只有71張（實(shí)際開(kāi)展業(yè)務(wù)的只有68家），后入者想要獲取該牌照只能通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式獲得，這也就造成了信托牌照的稀缺性；而從事類(lèi)信托業(yè)務(wù)的基金公司子公司牌照，也需要監(jiān)管部門(mén)審批后方可獲得，目前雖未凍結(jié)，但牌照過(guò)審的難度也在逐步增大。

最后看看私募基金牌照，采用的是在基金業(yè)協(xié)會(huì)提交材料備案，備案通過(guò)即可獲取，目前仍然開(kāi)放申請(qǐng)，這個(gè)牌照有多容易獲得呢？基金業(yè)協(xié)會(huì)每個(gè)月會(huì)在官網(wǎng)公布備案通過(guò)情況，最新數(shù)據(jù)是：2018 年 6 月在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)綜合報(bào)送平臺(tái)新注冊(cè)賬號(hào)的機(jī)構(gòu) 604 家，提交私募基金管理人登記申請(qǐng)的機(jī)構(gòu) 413 家，辦理通過(guò)機(jī)構(gòu) 263 家。 截至 2018 年 6 月底，在基金業(yè)協(xié)會(huì)已登記私募基金管理人 23903 家，較上月增長(zhǎng) 0.84%。

基金業(yè)協(xié)會(huì)私募基金產(chǎn)品備案月報(bào)（2018年第6期）

可以看到，所謂的“正規(guī)私募牌照”，其實(shí)是在基金業(yè)協(xié)會(huì)那里走備案流程，只要備齊相關(guān)資料，獲得牌照的幾率還是很大的?；饦I(yè)協(xié)會(huì)也在多個(gè)場(chǎng)合反復(fù)強(qiáng)調(diào)，私募基金登記備案等方面的證明主要是表明該私募基金管理人辦理了相關(guān)登記備案手續(xù)，對(duì)私募基金管理人投資、合規(guī)等能力不構(gòu)成認(rèn)可，當(dāng)然也不能保證基金財(cái)產(chǎn)安全。

牌照價(jià)值意味著什么

我們討論牌照的“含金量”，并不是說(shuō)含金量高的牌照就沒(méi)問(wèn)題，含金量低的就沒(méi)價(jià)值，而是要看清牌照含金量意味著牌照的“獲取/放棄價(jià)值”，對(duì)應(yīng)管理人的“跑路成本”；也意味著監(jiān)管部門(mén)的的“監(jiān)管成本”，對(duì)應(yīng)管理人的則是“合規(guī)成本”。

什么是牌照的“獲取/放棄價(jià)值”？舉個(gè)例子，假如某大佬想要獲取信托牌照，只通過(guò)購(gòu)買(mǎi)別人轉(zhuǎn)讓的信托公司股份才能獲得，而且需主管部門(mén)審核通過(guò)，以2017年才完成股份轉(zhuǎn)讓的國(guó)通信托為例：2016年11月，銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)方正東亞信托控股權(quán)由北大方正集團(tuán)向武漢金融控股集團(tuán)的轉(zhuǎn)移，該交易通過(guò)武漢光谷產(chǎn)權(quán)交易所完成，方正集團(tuán)以50億元掛牌轉(zhuǎn)讓了方正東亞信托57.51%股份，信托公司估值近百億。

信托公司也有民營(yíng)企業(yè)，如果旗下產(chǎn)品出了問(wèn)題，信托公司可能有很多個(gè)解決方案，但“跑路”是基本不可能的選擇，因?yàn)楫吘古普站椭禂?shù)十上百億。

但私募基金則不同，假如想要獲取私募牌照（嚴(yán)格來(lái)說(shuō)不算“牌照”），首先可以按照要求備齊材料后申請(qǐng)備案，目前盡管監(jiān)管變嚴(yán)，但還是有50%以上的通過(guò)率；退一步，還可以通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)I(mǎi)一個(gè)“私募?xì)ぁ?，按照目前的轉(zhuǎn)讓行情，根據(jù)是否有過(guò)產(chǎn)品備案，大概50-100萬(wàn)左右。而私募基金管理規(guī)模從幾千萬(wàn)到幾十億都有，這種情況下如果出了問(wèn)題，實(shí)控人的“跑路成本”是很低的，特別是自然人控股股東背景的私募基金，這種基本上就是個(gè)人企業(yè)。打交道的這個(gè)人，決定了這家私募基金的整體方向。

牌照背后還意味著監(jiān)管部門(mén)的“監(jiān)管成本”。全國(guó)目前有68家信托公司，哪一家信托公司出了問(wèn)題，銀監(jiān)會(huì)點(diǎn)名批評(píng)，出公告都要上個(gè)頭條，媒體輪番轉(zhuǎn)載，監(jiān)管強(qiáng)度往往對(duì)應(yīng)著公司的“合規(guī)成本”，所以信托公司內(nèi)部合規(guī)性審查就嚴(yán)格，當(dāng)然即使這樣也不能規(guī)避掉所有問(wèn)題，每隔一段時(shí)間都有銀監(jiān)會(huì)點(diǎn)名批評(píng)案例。

與之相比，私募基金有兩萬(wàn)多家，數(shù)量還在新增，每周報(bào)上去的私募產(chǎn)品有幾千只（2018年6月在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)綜合報(bào)送平臺(tái)備案通過(guò)私募基金 2005 只），監(jiān)管部門(mén)想要面面俱到，查一查每個(gè)產(chǎn)品是不是有關(guān)聯(lián)交易、是不是有自融嫌疑，這個(gè)工作量是很大的，還要兼顧效率要求，最后只能是符合條件就放行，私募基金材料造假多發(fā)，原因也在這里。 

經(jīng)歷過(guò)上述討論，可能就明白了：所謂的“私募牌照”其實(shí)只能說(shuō)明該公司在基金業(yè)協(xié)會(huì)那里把名字成功報(bào)了上去，基金業(yè)協(xié)會(huì)給你一個(gè)編號(hào)，并不意味著基金業(yè)協(xié)會(huì)為該公司的管理能力做了背書(shū)。而私募產(chǎn)品通過(guò)備案，也不過(guò)是當(dāng)月數(shù)千只產(chǎn)品中通過(guò)的一只而已，不意味著基金業(yè)協(xié)會(huì)認(rèn)可該項(xiàng)目信息真實(shí)、不存在違規(guī)經(jīng)營(yíng)。現(xiàn)實(shí)中有不少用“正規(guī)私募”、“備案可查”作為噱頭宣傳的私募產(chǎn)品，其實(shí)這只能算作一個(gè)“底線(xiàn)要求”，不能作為增信條件。

說(shuō)了這么多，是不是說(shuō)私募基金不能投呢？當(dāng)然不是。私募牌照開(kāi)放獲取激活了我國(guó)的金融市場(chǎng)，強(qiáng)牌照背景的金融機(jī)構(gòu)往往效率較低，內(nèi)部關(guān)系復(fù)雜，大批有管理能力的基金經(jīng)理甩掉一大堆體制包袱，紛紛成立自己的私募公司，激烈的競(jìng)爭(zhēng)下私募行業(yè)本身也在茁壯成長(zhǎng)，為投資者創(chuàng)造正向價(jià)值的不在少數(shù)。但兩萬(wàn)多家的市場(chǎng)容量，不免泥沙俱下。高凈值投資本身并不是一件簡(jiǎn)單的事，作為投資者，仍然要認(rèn)清私募基金公司和其他的“銀行/信托/公募基金”的金融機(jī)構(gòu)的不同，選擇私募產(chǎn)品時(shí)一定要對(duì)項(xiàng)目的真實(shí)性、合規(guī)性做嚴(yán)謹(jǐn)?shù)目疾?，把好投資安全關(guān)。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 阜興集團(tuán)跑路背后：所謂“正規(guī)私募”究竟有多大含金量？