投資者買(mǎi)賣(mài)資產(chǎn)，因此形成了資產(chǎn)市場(chǎng)的供需。同時(shí)通過(guò)交易活動(dòng)，投資者決定了資產(chǎn)的價(jià)值。所以，要了解資產(chǎn)交易的價(jià)格，必須了解資產(chǎn)市場(chǎng)的基本構(gòu)成：投資者。

1. 投資目標(biāo)

對(duì)個(gè)人來(lái)說(shuō)，投資是因?yàn)橛械腻X(qián)超過(guò)了消費(fèi)的需求，或者為了未來(lái)的某個(gè)目標(biāo)可以去犧牲部分當(dāng)前的消費(fèi)。

投資人的投資目標(biāo)一般分為兩類(lèi)：

增長(zhǎng)目標(biāo)

這是一個(gè)長(zhǎng)期的目標(biāo)，短中期不會(huì)急于把錢(qián)取出來(lái)用掉，也叫做“儲(chǔ)蓄目標(biāo)”。一般來(lái)講，這種投資不會(huì)立即要產(chǎn)生現(xiàn)金，而是直到很久以后出售的時(shí)候才要。即便投資過(guò)程中產(chǎn)生了現(xiàn)金，也會(huì)被繼續(xù)放在池子里繼續(xù)增長(zhǎng)。

收入目標(biāo)

這是一個(gè)短期的目標(biāo)，投資人需要不斷使用投資產(chǎn)生的現(xiàn)金回報(bào)，也叫做“現(xiàn)金流目標(biāo)”。這種目標(biāo)的投資人一般比較看重投資過(guò)程中現(xiàn)金是如何產(chǎn)生的，并考慮未來(lái)持續(xù)的現(xiàn)金流會(huì)怎樣。

這種模式可以理解成是投資價(jià)值的一部分以息票、分紅、租金等形式折現(xiàn)，投資人追求的是更高的當(dāng)期現(xiàn)金回報(bào)率。

2. 投資限制和顧慮

除了投資目標(biāo)，投資人還面臨著一系列的限制和顧慮。以下是常見(jiàn)會(huì)影響投資人的限制和顧慮，尤其是在房地產(chǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)：

風(fēng)險(xiǎn)

隨著時(shí)間發(fā)展，未來(lái)的投資表現(xiàn)無(wú)法完全預(yù)測(cè)的概率。

流動(dòng)性

買(mǎi)賣(mài)資產(chǎn)的時(shí)候能夠全價(jià)出售，不影響價(jià)格的能力。房地產(chǎn)通常流動(dòng)性較差，需要更長(zhǎng)的時(shí)間來(lái)達(dá)成交易。

時(shí)間范圍

與投資者的目標(biāo)、限制、顧慮相關(guān)的時(shí)間。時(shí)間范圍主要影響的是投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力和對(duì)流動(dòng)性的需求。

投資者專(zhuān)業(yè)度和管理負(fù)擔(dān)

投資者管理投資流程和資產(chǎn)的能力和意愿。

規(guī)模

投資者的資本規(guī)模。大型的投資者可以利用規(guī)模效應(yīng)，選擇更多，能夠雇傭?qū)I(yè)的員工，但劣勢(shì)是流動(dòng)性差。

資金限制

投資者當(dāng)前擁有的資金和未來(lái)能募集的資金是有限的，也就意味著，投資者可選的投資機(jī)會(huì)是有限的，因此必須要選擇最佳的投資項(xiàng)目。

3. 投資者的異質(zhì)性

投資者的異質(zhì)性，是指投資者是不一樣的。投資者有不同的投資目的，不同的限制和顧慮。他們有不同的生活目標(biāo)，處在不同的人生階段，有不同的財(cái)富和收入水平。

此外，很多投資決策不是由投資者個(gè)人決定的，而是通過(guò)機(jī)構(gòu)，比如銀行、保險(xiǎn)公司等。

和個(gè)人一樣，投資機(jī)構(gòu)也有異質(zhì)性，他們有不同的客戶(hù)、不同的債務(wù)水平、不同的專(zhuān)業(yè)度、不同的政策限制等。

這些差異都會(huì)影響他們的投資目標(biāo)和限制。因?yàn)檫@樣的異質(zhì)性，就產(chǎn)生了各種各樣的投資產(chǎn)品和工具。

4. 投資產(chǎn)品和工具一般結(jié)構(gòu)

為了匹配不同投資者的需求，投資行業(yè)創(chuàng)造了各種投資產(chǎn)品和工具。在這個(gè)系統(tǒng)中，分為兩部分：標(biāo)的資產(chǎn)和投資產(chǎn)品或工具。

標(biāo)的資產(chǎn)，是指具有直接生產(chǎn)能力的實(shí)際資產(chǎn)，比如一棟辦公樓、工業(yè)或服務(wù)公司。這樣的公司，實(shí)際上是物理、人力、法律資產(chǎn)集合到一個(gè)系統(tǒng)，通過(guò)生產(chǎn)和銷(xiāo)售來(lái)創(chuàng)造現(xiàn)金流。

投資產(chǎn)品或工具，是由標(biāo)的資產(chǎn)支撐的，雖然不直接參與生產(chǎn)，但是在金融意義上直接或間接地控制著標(biāo)的資產(chǎn)。

下圖以一個(gè)虛擬的“ABC工具公司”為例介紹了這一關(guān)系。

標(biāo)的資產(chǎn)就是“ABC工具公司”。

第一層的投資產(chǎn)品，是直接基于標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)金流的，典型的代表是普通股股票和公司債券。這一類(lèi)的產(chǎn)品可以在二級(jí)市場(chǎng)公開(kāi)交易，比如證券交易所。

第二層的投資產(chǎn)品，是基于上一層的股票和債券的，在特定情況下才能兌付的，比如期權(quán)。

第三層的投資產(chǎn)品，是綜合了以上產(chǎn)品的，共同基金。通過(guò)共同基金，投資者可以間接投資一系列的股票和債券。

5. 房地產(chǎn)投資產(chǎn)品

房地產(chǎn)和一般公司的投資產(chǎn)品體系不太一樣，下圖則是以某購(gòu)物中心為例：

標(biāo)的資產(chǎn)是這個(gè)購(gòu)物中心，通過(guò)建筑空間和商戶(hù)的經(jīng)營(yíng)來(lái)產(chǎn)生現(xiàn)金流。

第一層的投資產(chǎn)品，通常分為兩類(lèi)，第一類(lèi)是商業(yè)抵押貸款，與公司債券類(lèi)似是基于資產(chǎn)的現(xiàn)金流，不同點(diǎn)在于無(wú)法像債券一樣拆分開(kāi)和公開(kāi)交易。

第二類(lèi)是為不直接參加標(biāo)的資產(chǎn)的管理和運(yùn)營(yíng)的投資者設(shè)計(jì)的，常見(jiàn)的有房地產(chǎn)有限合伙單元（RELPs）、混合房地產(chǎn)基金（CREFs）、私募REITs（房地產(chǎn)投資信托）。這一類(lèi)的工具和股票類(lèi)似，投資者擁有標(biāo)的資產(chǎn)的所有權(quán)，不同點(diǎn)在于沒(méi)有管理權(quán)，也無(wú)法在公開(kāi)市場(chǎng)交易。

第二層的投資產(chǎn)品，則是在上面一層衍生出來(lái)的，可以公開(kāi)市場(chǎng)交易的，REITs（房地產(chǎn)投資信托）和CMBS（商業(yè)抵押貸款支持證券）。

本質(zhì)上，CMBS是債券產(chǎn)品，是基于商業(yè)抵押貸款。REITs是股權(quán)產(chǎn)品，通常是開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)商業(yè)地產(chǎn)股權(quán)組合的所有權(quán)工具。

總的來(lái)看，房地產(chǎn)投資系統(tǒng)的特殊性在于它的標(biāo)的資產(chǎn)是房地產(chǎn)，是獨(dú)一無(wú)二的。房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)特征與傳統(tǒng)的公司財(cái)務(wù)并不一樣。

房地產(chǎn)的投資直接交易更多是在不公開(kāi)的市場(chǎng)，但是投資行業(yè)總是能為不同的投資者創(chuàng)造不同的產(chǎn)品。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 商業(yè)地產(chǎn)投資分析：投資者和投資產(chǎn)品