作者：觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體

來(lái)源：觀點(diǎn)（ID：guandianweixin）

觀點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng) “讓我們蹬水過(guò)河，到樹(shù)蔭下休息”，這句話出自海明威筆下，一部寫(xiě)自人生低谷的長(zhǎng)篇小說(shuō)中。

這部名為《渡河入林》的小說(shuō)，評(píng)價(jià)毀譽(yù)參半：愛(ài)的人自然有無(wú)數(shù)愛(ài)的理由，而不愛(ài)的，則稱(chēng)之為海明威最糟糕的一部長(zhǎng)篇小說(shuō)。

如此遭遇，于華夏幸福而言似乎同樣應(yīng)景。

2018年前后，華夏幸福歷經(jīng)險(xiǎn)資平安加盟、引入明星經(jīng)理人吳向東等大動(dòng)作，日漸成為行業(yè)聚焦的一家標(biāo)桿企業(yè)。

到了2020年，更多消息紛至沓來(lái)。有人看到了華夏幸福重啟拿地、新業(yè)務(wù)遍地開(kāi)花，有人則看到了行業(yè)下行與地產(chǎn)調(diào)控持續(xù)升溫之下，這家企業(yè)面臨的局面愈發(fā)艱難，褒貶不一的評(píng)價(jià)比比皆是。

然而，沒(méi)人能想到《渡河入林》帶來(lái)爭(zhēng)議后，海明威又完成了一部傳世經(jīng)典——《老人與海》。

世事難料，多年以后回過(guò)頭看華夏幸福，當(dāng)人們回溯這段過(guò)往，華夏幸福蹬水過(guò)河，是到樹(shù)蔭下休息？還是在樹(shù)林里消失？

一卷終了，后世凡塵，誰(shuí)又知曉？

從2002年入主固安至今，華夏幸福透過(guò)產(chǎn)業(yè)新城攻城掠地已有18載。

在吳向東看來(lái)，產(chǎn)業(yè)新城模式是華夏幸福的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，是華夏幸福起家和看家的東西，沒(méi)有理由不把產(chǎn)業(yè)新城的業(yè)務(wù)做得更好。

而王文學(xué)更是表示：“選擇產(chǎn)業(yè)新城，今生無(wú)悔！”

2020年，華夏幸福產(chǎn)業(yè)新城業(yè)務(wù)迎來(lái)了最高光時(shí)刻。根據(jù)半年報(bào)數(shù)據(jù)，2020年上半年，受疫情影響，華夏幸福實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入371.43億元，同比微降3.51%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)60.62億元，較上年同期下降28.52%。

期內(nèi)，該公司實(shí)現(xiàn)園區(qū)結(jié)算收入198.44億元，同比增長(zhǎng)45.68%，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)收入為159.59億元。這意味著，華夏幸福的產(chǎn)業(yè)新城業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入首次超越地產(chǎn)業(yè)務(wù)。

華夏幸福產(chǎn)城收入的增加，一方面是因?yàn)榍靶┠晖度氲捻?xiàng)目進(jìn)入了成熟期，另一方面，產(chǎn)業(yè)新城業(yè)務(wù)順應(yīng)了國(guó)家發(fā)展的方向和區(qū)域發(fā)展的規(guī)律。

無(wú)論基于何種因素，都不得不承認(rèn)，這是華夏幸福一個(gè)具有里程碑意義的事件。

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對(duì)比過(guò)往數(shù)據(jù)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)一直都是華夏幸福收入貢獻(xiàn)的主力軍，基本上是園區(qū)結(jié)算收入的1.5倍到2倍。甚至在環(huán)京市場(chǎng)整體低迷，孔雀城業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑的情況下，房地產(chǎn)結(jié)算收入仍占到了總營(yíng)收的六成。

因此，當(dāng)華夏幸福產(chǎn)城收入首度超過(guò)地產(chǎn)收入時(shí)，也不免在資本市場(chǎng)掀起一陣風(fēng)浪。但與此同時(shí)，市場(chǎng)同樣關(guān)注到華夏幸福產(chǎn)城業(yè)務(wù)新增為零、地產(chǎn)業(yè)務(wù)逐年遞減等情況。

據(jù)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體查閱，自2018年起，華夏幸福產(chǎn)業(yè)新城業(yè)務(wù)踩了急剎車(chē)，近兩年鮮少新增項(xiàng)目。同年，該公司新簽署產(chǎn)業(yè)新城和產(chǎn)業(yè)小鎮(zhèn)PPP項(xiàng)目協(xié)議為18個(gè)，較上一年減少3個(gè)。而2019年，華夏幸福新簽PPP項(xiàng)目?jī)H有7個(gè)，2020年上半年則為零。

2020年11月23日，華夏幸福管理層在上證互動(dòng)平臺(tái)回答投資者提問(wèn)時(shí)表示，2020年以來(lái)，公司無(wú)新增PPP協(xié)議。

隨后的12月18日，麥當(dāng)勞宣布聯(lián)合四大供應(yīng)商泰森、賓堡、新夏暉、紫丹與華夏幸福基業(yè)股份有限公司簽約，計(jì)劃投資15億元，在孝感建設(shè)麥當(dāng)勞湖北供應(yīng)鏈智慧產(chǎn)業(yè)園，這成為華夏幸福年內(nèi)新增的首個(gè)PPP項(xiàng)目。

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對(duì)華夏幸福而言，產(chǎn)業(yè)新城業(yè)務(wù)前期投入大、回報(bào)周期長(zhǎng)，對(duì)企業(yè)資金占用情況是非常大的。

2020年年末，市場(chǎng)還流傳過(guò)一份方案，即華夏幸福產(chǎn)業(yè)新城下屬的60多個(gè)區(qū)域，關(guān)停金安、文安、邯鄲、涇陽(yáng)等30個(gè)沒(méi)有業(yè)績(jī)的區(qū)域，只聚焦固安、南京、中山等18個(gè)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。甚至有消息稱(chēng)，華夏幸福或?qū)⑥D(zhuǎn)讓部分三四線產(chǎn)業(yè)新城項(xiàng)目全部或部分權(quán)益。

對(duì)房企而言，各項(xiàng)業(yè)務(wù)此消彼長(zhǎng)亦屬正常調(diào)整。

2020年，華夏幸福新業(yè)務(wù)接連落地北京、武漢、廣州和深圳等地，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)則呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。

數(shù)據(jù)顯示，2020年1-9月，華夏幸福地產(chǎn)業(yè)務(wù)簽約銷(xiāo)售總額為600.85億元，同比降幅逾四成；根據(jù)觀點(diǎn)指數(shù)發(fā)布的《2020中國(guó)房地產(chǎn)銷(xiāo)售TOP100》，華夏幸福過(guò)去一年銷(xiāo)售總額為963億元，排在第48位，較3年前巔峰時(shí)期相去甚遠(yuǎn)。

有分析認(rèn)為，華夏幸福地產(chǎn)銷(xiāo)售下跌的原因，一方面源于業(yè)務(wù)重心偏移，另一方面，則是前兩年拿地減少所致。

據(jù)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體獲悉，華夏幸福2017年、2018年減少了土地端的投資，該公司副總裁兼CFO吳中兵曾提到，2018年公司為了防控風(fēng)險(xiǎn)，控制了投資規(guī)模，經(jīng)營(yíng)性支出大幅降低，一定程度上存在著投資不足的情況，比如說(shuō)2018年投資性支出同比下降了20%，其中拍地支出下降25%，土地整理支出下降40%。

對(duì)比來(lái)看，2016年、2017年，華夏幸福拿地金額分別為140億元、299.5億元，拿地面積為453.09萬(wàn)平方米、560.36萬(wàn)平方米。

2018年，華夏幸福在土地投資支出102.47億元，僅為2017年的一半。

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對(duì)一家房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，土地意味著可持續(xù)發(fā)展?jié)摿Γ恋赝顿Y端不足，影響直接反應(yīng)在銷(xiāo)售端。

2018年，華夏幸福銷(xiāo)售規(guī)模突破1600億，但在2019年觸頂下滑至1451.59億元，2020年則不足千億。

另一方面，華夏幸福是一家非典型房企，一直依靠地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和銷(xiāo)售現(xiàn)金流為產(chǎn)業(yè)新城開(kāi)發(fā)建設(shè)補(bǔ)血，這模式被業(yè)內(nèi)稱(chēng)作“以房養(yǎng)園”。

過(guò)往十多年間，這種模式為華夏幸福產(chǎn)業(yè)新城業(yè)務(wù)發(fā)展和壯大貢獻(xiàn)了大量現(xiàn)金流，從而使整體資金水平處于相對(duì)合理并可持續(xù)運(yùn)營(yíng)的水平。

當(dāng)住宅銷(xiāo)售出現(xiàn)下滑，華夏幸福通過(guò)住宅回籠資金覆蓋產(chǎn)城開(kāi)發(fā)前期投入的模式就需要調(diào)整，不然會(huì)造成資金鏈日漸緊繃。

2019年以來(lái)，華夏幸福加大了土地端的投入。數(shù)據(jù)顯示，2019年拿地金額為311.05億元，拿地面積421.28萬(wàn)平方米，截至年末持有待開(kāi)發(fā)的規(guī)劃計(jì)容面積是1058萬(wàn)平方米。

業(yè)績(jī)會(huì)上，華夏幸福管理層提到：“在高周轉(zhuǎn)模式下，雖然2019年取地量增加不少，但仍然需要增加土地儲(chǔ)備，2020年一二季度要全面儲(chǔ)備土地。”

表現(xiàn)在投資端，2020年以來(lái)，華夏幸福先后增加拿地額度。截至2020年前11月，這家企業(yè)土地支出達(dá)到393.15億元，超過(guò)2019年全年拿地金額，新增土地面積321.83萬(wàn)平方米。

觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體注意到，在增加土地端投資同時(shí)，華夏幸福亦不斷向商業(yè)傾斜。前11月新增土儲(chǔ)當(dāng)中，大宗商業(yè)、商住地塊共計(jì)16宗，涉及拿地金額接近200億元。

近年來(lái)，華夏幸福加大力度探索多元化業(yè)務(wù)，如大型商辦綜合體業(yè)務(wù)、城市更新、租賃住房業(yè)務(wù)等，這也是平安加盟之后的最大改變。

2018年7月，平安入股華夏幸福。

根據(jù)公告，華夏控股向平安資管協(xié)議轉(zhuǎn)讓持有的華夏幸福5.8億股股票，轉(zhuǎn)讓之后，華夏控股及一致行動(dòng)人持有華夏幸福股本比例由62.37%變?yōu)?2.67%，平安資管持股比例為19.88%。

引入平安資管后，華夏幸福的資金問(wèn)題暫時(shí)得以解決。

在上述股權(quán)交易中，華夏幸福還與平安資管訂立了一項(xiàng)“對(duì)賭協(xié)議”：華夏幸福承諾，未來(lái)三年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別不低于30%、65%、105%，即三年凈利潤(rùn)將分別不低于114.15億元、144.88億元、180億元，否則華夏幸福將對(duì)平安資管進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)償。

過(guò)去兩年，華夏幸福凈利潤(rùn)分別為117.46億元、146.12億元，踩線完成了對(duì)賭承諾。如今三年期滿，最后一個(gè)對(duì)賭協(xié)議在即，但前三季度凈利潤(rùn)為72.8億元，距離180億元目標(biāo)，還需要更加努力。

在此前一場(chǎng)境外投資人電話會(huì)議上，華夏幸福曾表示，2020年大概率無(wú)法完成凈利潤(rùn)目標(biāo)，但是由于對(duì)賭差額是由控股股東華夏控股支付，對(duì)上市公司沒(méi)有影響。

隨著對(duì)賭協(xié)議期限臨近，平安和華夏幸福的談判無(wú)疑進(jìn)入了關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)，市場(chǎng)眾說(shuō)紛紜。

截至目前，關(guān)聯(lián)各方并未發(fā)表任何官方聲明。但可以明確的是，平安和華夏正在磋商，之后或許會(huì)有新的動(dòng)作。這些動(dòng)作對(duì)華夏幸福而言，是利好還是利空現(xiàn)在也無(wú)法蓋棺定論。

平安、華夏幸福后續(xù)合作未敲定、投資人對(duì)新協(xié)議談判不確定性感到擔(dān)憂，如此種種均傳遞到了資本市場(chǎng)上。

2020年，華夏幸福股價(jià)持續(xù)走低，美元債、境內(nèi)債也出現(xiàn)持續(xù)下跌的情況。

對(duì)此情況，華夏幸福對(duì)外界回應(yīng)稱(chēng)：“屬于正常市場(chǎng)波動(dòng)，目前整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)情況欠佳，債券價(jià)格波動(dòng)未對(duì)公司業(yè)務(wù)造成影響。”

1月15日消息稱(chēng)，華夏幸福獲得河北省政府承諾，為其提供高達(dá)95億元的有條件財(cái)政支持。

根據(jù)該資金支持計(jì)劃，將先轉(zhuǎn)賬30億元給華夏幸福，其中一部分用于償付雇傭的農(nóng)民工工資以及覆蓋其他經(jīng)營(yíng)費(fèi)用，剩余約10億元部分用于兌付華夏幸福于1月20日到期的近15億元的“16華夏債”的回售。

1月18日，華夏幸福向上清所匯入“16華夏債”于1月20日回售的14.998億元全部資金，現(xiàn)時(shí)“16華夏債”現(xiàn)存規(guī)模為15億元。1月19日，華夏幸福將“16華夏債”全部回售本息劃轉(zhuǎn)至中證登。

華夏幸福“造城”之初，能夠自給自足，通過(guò)自身造血能力實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)新城的投資與建設(shè)。從數(shù)據(jù)可以看到，2016年和2017年，華夏幸福凈負(fù)債率僅為62.19%、48.16%。

但當(dāng)產(chǎn)業(yè)新城開(kāi)始走向全國(guó)，從1個(gè)固安列變成“80個(gè)固安”時(shí)，僅僅依靠自身造血已不能滿足華夏幸福的發(fā)展需求，開(kāi)始尋求更多外部資金的支持。

數(shù)據(jù)顯示，2018年，華夏幸福期末融資總額1390.39億元，較期初增長(zhǎng)400億元；2019年、2020年中期，該公司期末融資總額分別達(dá)到1792.15億元，2035.91億元，融資成本亦從最初的約6%增長(zhǎng)至7.96%。

凈資產(chǎn)負(fù)債率也因此開(kāi)始上升，2019年和2020年中期分別為239%、191.85%。

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此外，隨著整體債務(wù)水平提升以及近兩年房企債務(wù)集中到期，華夏幸福短期負(fù)債出現(xiàn)上揚(yáng)；截至2020年中期，短期借款和一年內(nèi)到期有息負(fù)債總和為873.39億元，長(zhǎng)期債務(wù)為1152.21億元，總債務(wù)規(guī)模同比增長(zhǎng)14%，剔除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率為77%。期末，華夏幸福貨幣資金為412.61億元，現(xiàn)金短債比為0.47。

華夏幸福的資金鏈現(xiàn)狀或許源于規(guī)模擴(kuò)張，但也與其獨(dú)特的產(chǎn)業(yè)新城業(yè)務(wù)相關(guān)。

據(jù)了解，華夏幸福產(chǎn)城模式更多是為政府建設(shè)產(chǎn)業(yè)園并進(jìn)行招商引資，一般會(huì)在產(chǎn)業(yè)園區(qū)投產(chǎn)以后收到政府回款，這就意味著一個(gè)產(chǎn)城項(xiàng)目前期必須由企業(yè)墊付建設(shè)資金，且整體回款周期較一般地產(chǎn)項(xiàng)目要長(zhǎng)得多。

過(guò)往，華夏幸福通過(guò)“以房養(yǎng)園”填補(bǔ)產(chǎn)城空缺，但在樓市不景氣時(shí)，這種閉環(huán)一旦被打破，企業(yè)會(huì)出現(xiàn)資金鏈周轉(zhuǎn)的考驗(yàn)。

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2020年上半年，華夏幸福賬面應(yīng)收賬款余額為535.51億元，高于公司總市值462.21億元，賬齡在3至5年的應(yīng)收賬款有6.61億元，超過(guò)5年的有0.12億元，其中計(jì)提壞賬準(zhǔn)備的金額約為11.64億元。

雖然華夏幸福一早已經(jīng)選擇平安作為臂助，但或許還需要找尋更多的解決之道。

從某種意義看，產(chǎn)業(yè)新城和商業(yè)辦公等新業(yè)務(wù)分別占據(jù)著華夏幸福業(yè)務(wù)天平的兩端，當(dāng)其中一端砝碼減少，天平就會(huì)逐漸向另一端傾斜。

2020年，新業(yè)務(wù)或許就是更重的一端。

平安加盟后，華夏幸福開(kāi)始探索新業(yè)務(wù)，2019年設(shè)立了南方總部，選址深圳，主要負(fù)責(zé)業(yè)務(wù)也是吳向東擅長(zhǎng)的商業(yè)地產(chǎn)和城市更新領(lǐng)域。

據(jù)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體了解，2019年，華夏幸福在傳統(tǒng)重資產(chǎn)模式基礎(chǔ)上，開(kāi)拓輕資產(chǎn)模式，在北京麗澤落地首個(gè)商業(yè)項(xiàng)目——北京平安幸福中心。

新業(yè)務(wù)得以快速落地與平安助力不無(wú)關(guān)系，上述項(xiàng)目是平安人壽與華夏幸福開(kāi)展的不動(dòng)產(chǎn)合作項(xiàng)目，前者負(fù)責(zé)提供資金，后者負(fù)責(zé)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、后期物業(yè)管理等。這種平安出錢(qián)、華夏出力的方式，成為了華夏幸福發(fā)展商辦業(yè)務(wù)的重要模式。

2020年3月的業(yè)績(jī)會(huì)上，吳向東曾提到，經(jīng)過(guò)一年“熱身”，2020年華夏幸福新業(yè)務(wù)將會(huì)全面落地。

這一年，華夏幸福持續(xù)在商業(yè)地產(chǎn)領(lǐng)域開(kāi)疆拓土，上半年接連拿下南京大校場(chǎng)項(xiàng)目、武漢中北路項(xiàng)目、哈爾濱深哈金融科技城以及廣州白鵝潭項(xiàng)目，總規(guī)劃計(jì)容面積達(dá)到210萬(wàn)平方米。

下半年，華夏幸福再度拿下河北廊坊尖塔片區(qū)廊廣2020-10號(hào)地塊，擬在固安落地一個(gè)大型商業(yè)綜合體項(xiàng)目。

除此之外，華夏幸福成為了深圳、東莞多個(gè)城市更新項(xiàng)目的前期服務(wù)商。

截至目前，華夏幸福擁有深圳坪山區(qū)碧嶺項(xiàng)目、鹽田區(qū)田心項(xiàng)目、寶安區(qū)鳳凰片區(qū)項(xiàng)目等6個(gè)城市更新項(xiàng)目前期服務(wù)商，及東莞常平鎮(zhèn)金美村項(xiàng)目、威遠(yuǎn)島項(xiàng)目、萬(wàn)江河南岸項(xiàng)目等5個(gè)東莞城市更新項(xiàng)目前期服務(wù)商。

顯然，曾經(jīng)的“環(huán)京大地主”已經(jīng)逐漸適應(yīng)全國(guó)化布局與新業(yè)務(wù)擴(kuò)張的“氣候”，而商辦綜合體和城市更新或許就是其打破環(huán)京束縛和單一業(yè)務(wù)壁壘的重要方式。

隨著過(guò)去一年的拼圖逐漸完成，我們看到了一個(gè)“渡河入林”之后的華夏幸福。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 細(xì)細(xì)的紅線|華夏幸福渡河入林