資產(chǎn)界研究中心 作者：白昊律師
來源：資產(chǎn)界（ID：npazone）
前言：投資者起訴資管機構索要投資損失的案件近幾年來持續(xù)爆發(fā)性增長，其背后是經(jīng)濟下行壓力和投資者維權意識的覺醒。資管機構“閉眼數(shù)錢”的時代已經(jīng)成為過去，如何加強自身風控和投后管理能力、應對投資者訴訟，是擺在面前的重要課題；而針對投資者一方，如何利用好手中的訴訟武器正確維權，更是決定其回款效率的首要前提。筆者通過對自身辦案經(jīng)驗進行總結，通過系列文章重點研討“損失界定對案件的影響及裁判規(guī)則”、“管轄權之爭”、“投資者與金融消費者的概念邊界”、“舉證責任的分配”“通道方的責任及范圍”、“管理義務中的硬傷”、“投資者自力救濟途徑”等熱點話題，拋磚引玉，也期待法院、仲裁機構盡快統(tǒng)一裁判觀點、同案同判。
典型案例：（2018）最高法民終780號
案情描述：2012年，中國華電公司出資2億元購買長安信托發(fā)行的信托產(chǎn)品，雙方簽署了《信托計劃說明書》、《認購風險申明書》、《信托合同》等系列信托文件。其中，《信托計劃說明書》關于信托成立的條件包括：本項目抵押人應向長安信托出具《承諾函》并對《承諾函》辦理完畢賦予強制執(zhí)行效力的債權文書公證手續(xù)。嗣后，信托產(chǎn)品發(fā)生風險，中國華電公司未能獲得全額兌付，隨即對長安信托提起訴訟，主要理由為：抵押人雖就采礦權抵押給長安信托公司出具了《承諾函》，但并未辦理強執(zhí)公證手續(xù)，根據(jù)《信托計劃說明書》，信托計劃不成立，長安信托應當全額返還投資款及相應的利息。長安信托則辯稱：《承諾函》自始就無法辦理強執(zhí)公證，中國華電公司對此是明知的，不影響信托計劃成立。
法院判決：
第一，中國華電公司作為專業(yè)投資機構，相較于其他自然人投資者而言，具有投資資金量大、收集分析信息能力強、投資管理較為專業(yè)的特點，具備相當程度的審查合同、管控投資風險的專業(yè)能力，其在從事投資業(yè)務時，亦應開展相應風險調查評估程序，在全面了解投資風險的基礎上做出決策。因此，在判斷本案長安信托是否適當履行了信息披露、告知說明等義務及其對信托計劃是否成立的影響時，應當將機構投資者與自然人投資者相區(qū)分，充分考慮本案中國華電公司系專業(yè)投資機構的具體情況，對雙方當事人予以平等保護。
第二，公證機關已告知長安信托《承諾函》不符合辦理強執(zhí)公證條件，但長安信托仍將此作為信托計劃成立條件，該行為是引發(fā)本案爭議的重要因素，長安信托公司應對此承擔相應責任，并應認真規(guī)范其營業(yè)行為，避免因合同條款含義不明確對投資者產(chǎn)生誤導。另一方面，……信托計劃成立條件系《信托合同》核心條款，中國華電公司作為專業(yè)投資機構，在進行案涉標的額高達2億元的信托投資時，亦應有能力事先認真查閱信托文件以充分了解投資風險，并就含義不明可能發(fā)生爭議的合同條款與長安信托進行磋商核實。……中國華電公司疏于審查之事實應作為判斷本案爭議問題的考慮因素。
第三，判斷案涉信托計劃是否成立，應當考慮未滿足之成立條件是否影響投資者對于投資風險的判斷。……雖然《信托合同》寫明案涉6份《承諾函》需辦理賦予強制執(zhí)行效力的債權文書公證，但鑒于所承諾行為不符合辦理該類公證的條件，而中國華電公司對此應當具有一定判斷能力，因此，《承諾函》是否辦理賦予強制執(zhí)行效力的債權文書公證，并非影響中國華電公司判斷案涉信托投資風險的主要因素。
第四，中國華電公司在知悉《承諾函》辦理的是印鑒真實性公證的情況下，并未就《承諾函》未辦理賦予強制執(zhí)行效力的債權文書公證是否影響信托計劃成立問題向長安信托提出異議，而是繼續(xù)收取信托收益款并行使委托人權利，可以視為以實際履行行為認可案涉信托計劃成立。
基于以上理由，最高法院對一審判決駁回中國華電公司全部訴訟請求維持原判。
綜合評述：本案中，最高法院充分圍繞投資者一方應具備的專業(yè)能力對結果認定的影響展開論述，從而確立了針對一般自然人投資者和專業(yè)機構投資者應當加以區(qū)分的裁判觀點。筆者非常贊同這一觀點。在筆者代理的相關案件中，有專業(yè)投資者作為原告起訴資管機構時，提出資管機構一方在產(chǎn)品風控措施的設計方面存在缺陷的問題，而筆者作為資管機構的代理人，就采用了專業(yè)機構投資者應當具有自主判斷能力的抗辯意見，獲得了法院的支持。當前金融大環(huán)境下，越來越強調加大對金融消費者的保護力度，這從保護弱勢群體的角度無疑是正確的。不過筆者認為，首先要對金融消費者的概念邊界加以明確，真正理解“賣者盡責、買著自負”的內涵，切不可過度保護，影響裁判公平性。
話題點1：投資者與金融消費者的概念與區(qū)別
在資產(chǎn)管理法律關系中，作為資管機構的相對方，投資者是指購入資管產(chǎn)品的所有自然人、法人或其他組織的統(tǒng)稱。現(xiàn)實中，一般企業(yè)投資者、專業(yè)投資機構與資管產(chǎn)品發(fā)行機構之間發(fā)生訴訟的案例也并不鮮見。而在“投資者VS資管機構”的類型化案件中，盡管投資者屬性不同，但爭議點和考量點又具有共通性，所以這類案件并沒有根據(jù)投資者屬性加以絕對的區(qū)分，在保護金融消費者的大環(huán)境下，有些人就將金融消費者等同于全體投資者。
有些人認為金融消費者包含法人和其他組織，其主要理由是金融消費者一詞從《消費者權益保護法》中的消費者沿襲而來，是金融產(chǎn)品的消費者，而且《消費者權益保護法》將所有為生活消費需要購買、使用商品或者接受服務的消費者納入保護范圍，并沒有特指自然人。
但筆者認為，金融消費者的概念并非單純沿襲自消法，其來源應該是境外，金融消費者只是投資者中的一個特殊群體，應當指區(qū)別于專業(yè)投資機構的自然人。
事實上，“金融消費者”的概念在國外早已有之，美國、英國、日本和中國臺灣地區(qū)都有金融消費者保護方面的相關制度。臺灣地區(qū)頒行的“《金融消費者保護法》”第4條將金融消費者定義為：“接受金融服務業(yè)提供金融商品或服務者。但不包括下列對象：一、專業(yè)投資機構；二、符合一定財力或專業(yè)能力之自然人或法人。”由此可見，臺灣地區(qū)所指金融消費者的范圍首先排除專業(yè)投資機構，其次排除了符合一定財力和專業(yè)能力的人。
我國關于“金融消費者”的定義，首見于2016年12月14日中國人民銀行發(fā)布的《金融消費者權益保護實施辦法》，指“購買、使用金融機構提供的金融產(chǎn)品和服務的自然人。”2020年中國人民銀行頒布了新的《金融消費者權益保護實施辦法》，但對于金融消費者的概念未作變更，仍然限定為自然人。
不過上述規(guī)定系中國人民銀行發(fā)布，我國證券、基金領域監(jiān)管政策并未對“金融消費者”是否包含非自然人作出明確解讀，而是采用了“普通投資者”和“專業(yè)投資者”的概念區(qū)分，最典型、最前沿的法律條款是2019年修訂的新《證券法》第八十九條，該條款規(guī)定：“根據(jù)財產(chǎn)狀況、金融資產(chǎn)狀況、投資知識和經(jīng)驗、專業(yè)能力等因素，投資者可以分為普通投資者和專業(yè)投資者。專業(yè)投資者的標準由國務院證券監(jiān)督管理機構規(guī)定。普通投資者與證券公司發(fā)生糾紛的，證券公司應當證明其行為符合法律、行政法規(guī)以及國務院證券監(jiān)督管理機構的規(guī)定，不存在誤導、欺詐等情形。證券公司不能證明的，應當承擔相應的賠償責任。”該規(guī)定雖然未明確普通投資者就是指自然人，但是其“傾斜性保護弱勢群體”的立法本意還是非常明確的。
當前，關于投資者類型化的規(guī)定越來越清晰，但筆者認為仍然不夠細致。例如：非投資機構類型的一般企業(yè)以自有資金投資資管產(chǎn)品引發(fā)糾紛，這類非自然人又非投資機構的企業(yè)投資者，應當保護到什么程度？企業(yè)出于規(guī)避投資和稅收限制目的，將資金轉給自然人，再以自然人名義簽訂資管合同，這類投資者究竟屬于普通投資者還是專業(yè)投資者？因此，筆者認為，在倡導金融消費者保護的大環(huán)境之下，還是應當首先對保護對象進行明確，盡快統(tǒng)一定義、統(tǒng)一認識、統(tǒng)一司法裁判尺度。
話題點2：區(qū)別投資者類型對相關訴訟的影響
資管機構的管理職責可以按照投前和投后進行劃分。投后階段，除非存在特殊約定，否則資管機構的管理責任并不會因為資金來源于不同類型投資者而存在差異。因此對投資者類型進行區(qū)分，主要影響是資管機構在投前階段應盡各項職責的責任判斷。
首先，適當性與告知說明義務是資管機構在投前階段最重要的義務之一，而這一義務體現(xiàn)在資管機構與不同類型投資者之間時，應當加以區(qū)分。
事實上，《九民紀要》將賣方機構承擔適當性義務的對象確定為金融消費者。在這里須引申指出，如果《九民紀要》所指金融消費者與《金融消費者權益保護實施辦法》保持一致，那么金融消費者就不包含非自然人投資者。當然，勤勉盡責是對資管機構的基本要求，不能因為投資者是非自然人，資管機構就違背基本的勤勉盡責義務，不承擔適當性義務。但正如《九民紀要》所指出的，資管機構承擔適當性義務，目的是為了確保金融消費者能夠在充分了解相關金融產(chǎn)品、投資活動的性質及風險的基礎上作出自主決定，并承受由此產(chǎn)生的收益和風險，適當性義務的履行是“賣者盡責”的主要內容，也是“買者自負”的前提和基礎。對這句話反向理解，筆者認為，當買賣雙方均為專業(yè)機構的情況下，也不能片面強調賣方機構的責任義務，買方作為專業(yè)機構應當具備強于金融消費者的投資決策能力，不能因為資管機構在推介產(chǎn)品中的個別瑕疵就認定對買方機構決策判斷產(chǎn)生根本性影響。
其次，對投資者類型的區(qū)分也體現(xiàn)在資管機構從事交易結構設計、盡職調查和信息披露等方面嚴謹性的考量。
正如本文開篇引述的780號案例，最高法院認為，在買賣雙方均為專業(yè)機構的情況下，盡管賣方機構預先設定的信托計劃成立條件和信息披露環(huán)節(jié)存在問題，但買方機構同樣應該有能力及時發(fā)現(xiàn)問題，自主判斷相關缺陷是否影響信托計劃成立。顯然，如果是金融消費者與資管機構之間，由于雙方專業(yè)能力的不對等，不可能認定金融消費者有能力對于資管機構發(fā)生的工作差誤作出自主判斷，而反觀專業(yè)投資者與資管機構之間，正如780號判例的判詞，應當從專業(yè)能力角度對雙方當事人予以平等保護。
最后，對于責任承擔比例方面也要根據(jù)投資者類型加以區(qū)分。
筆者認為，對金融消費者的傾斜性保護，一方面是為了拉平金融消費者與資管機構之間固有的能力差距，另一方面是為了倒逼資管機構加強管理，改變原有粗線條生長的資管行業(yè)現(xiàn)狀，增加違法違規(guī)成本。但如果是專業(yè)投資者與資管機構之間發(fā)生訴訟，顯然不需要傾斜性保護，雙方各自承擔相應責任即可。例如，假設認定資管產(chǎn)品存在“硬傷”，在考慮資管機構過錯程度的同時，也應該考慮專業(yè)投資者一方是否有能力對此“硬傷”預先作出判斷，如果是，就要在資管機構承擔責任的比例方面適當減輕，反之，如果針對金融消費者，就不應該考慮金融消費者有沒有能力對資管機構存在的過錯進行判斷，資管機構針對金融消費者的損失賠償比例顯然應該更高。
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