從2010年第一家地方金融資產(chǎn)交易場所——天津金融資產(chǎn)交易所成立到現(xiàn)在，金交行業(yè)已經(jīng)走過了近十年歷程，目前全國地方金融資產(chǎn)交易場所數(shù)量已達70余家。金交行業(yè)的業(yè)務體量快速增長，業(yè)務范圍也從最初的地方國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓，一步步拓展到權(quán)益類資產(chǎn)交易業(yè)務、通道業(yè)務、金融創(chuàng)新業(yè)務、會員業(yè)務等等。

但在經(jīng)歷快速生長期之后，金交領域正面臨著發(fā)展的轉(zhuǎn)折點。從2018年11月清整聯(lián)辦2號文發(fā)布，到2019年1月《關(guān)于三年攻堅期間地方交易場所清理整頓有關(guān)問題的通知》（清整聯(lián)辦35號文）落地，標志著金交領域正式進入強監(jiān)管時代。與此同時，金交領域過往存在的不合規(guī)、不專業(yè)操作所引發(fā)的問題在逐步凸顯，行業(yè)潛在風險激增，尤其是2020年9月清整聯(lián)辦14號文的陸續(xù)落地，一場關(guān)于金交行業(yè)的風暴，即將到來。

基于這樣的現(xiàn)狀，本文將全面、深度剖析當前地方金交場所面臨的潛在風險及應對思路。

結(jié)合金交場所自身性質(zhì)及業(yè)務模式，導致其風險激增主要有以下四方面原因：

第一，監(jiān)管空白導致業(yè)務發(fā)展缺乏規(guī)范

根據(jù)《國務院關(guān)于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》（38號文），地方金融資產(chǎn)交易場所由證監(jiān)會聯(lián)席會議進行監(jiān)管，但由于證監(jiān)會聯(lián)席會議缺乏足夠的監(jiān)管力量，因此，地方金交場所實際監(jiān)管方為各地方金融辦。這一監(jiān)管現(xiàn)狀，導致了金交領域，存在著多龍治水的問題。同時，由于缺乏統(tǒng)一、協(xié)調(diào)的監(jiān)管體系，導致各地金交場所監(jiān)管思路不一，造成了金交領域“一地多特色”的監(jiān)管問題。而這樣的監(jiān)管現(xiàn)狀，導致金交場所在業(yè)務發(fā)展過程中存在監(jiān)管空白。這種過于寬松的監(jiān)管環(huán)境，一方面造就了金交行業(yè)業(yè)務規(guī)模的激增，另一方面，也為金交行業(yè)風險爆發(fā)埋下了伏筆。

第二，突破交易平臺性質(zhì)的自主管理業(yè)務引發(fā)的風險

從金交場所本質(zhì)上看，其屬于地方金融資產(chǎn)交易平臺，這其中關(guān)鍵詞是“平臺”兩個字，也就意味著金交場所既不是交易平臺中的買家，也不是交易平臺中的賣家，甚至不是交易平臺的第三方服務機構(gòu)，其定位是整個平臺的管理方。但在后續(xù)金交場所業(yè)務發(fā)展中，部分金交場所出現(xiàn)了下場參與競爭的情況，即其既作為交易平臺的管理方，又作為備案產(chǎn)品的承銷商、管理人。這種既做裁判員又做運動員的情況，不但打破了交易平臺的公平性，而且大大增加了交易平臺自身的風險。

對于金交場所來說，一旦其作為產(chǎn)品的管理人或承銷商角色，意味著其需要對產(chǎn)品運營管理情況負責，需要履行管理人的職責。那么，對金交場所將產(chǎn)生兩方面法律風險。一方面是，作為管理機構(gòu)，一旦不履行管理職責或履行職責不到位，產(chǎn)品投資者可要求作為管理機構(gòu)的金交場所承擔違約責任或損害賠償責任。另一方面，從金交場所自身定位來看，其是否具有管理金融產(chǎn)品的經(jīng)營范圍，是否有發(fā)行、募集金融產(chǎn)品的權(quán)限。若與其工商經(jīng)營范圍相沖突，則其自主管理、募集產(chǎn)品的行為將受到相應監(jiān)管部門的處罰。

第三，失控的通道業(yè)務引發(fā)的風險

金交行業(yè)發(fā)展過程中，通道業(yè)務扮演著非常重要的角色。從與銀行合作的通道業(yè)務開始，一步步延伸到P2P行業(yè)、私募基金、三方財富公司、資管公司等等。其中與P2P行業(yè)的合作，已經(jīng)因為《關(guān)于加大通過互聯(lián)網(wǎng)開展資產(chǎn)管理業(yè)務整治力度及開展驗收工作的通知》（29號文）的出臺被叫停，但其過往與P2P行業(yè)所合作的線上導流業(yè)務、線上轉(zhuǎn)線下業(yè)務，為后續(xù)金交場所運營管理埋下了巨大的風險。同時，在2018年清整聯(lián)辦2號文出臺前，金交場所通道業(yè)務一直處于快速增長階段，多地金交場所通道業(yè)務規(guī)模破千億元。在耀眼數(shù)據(jù)的背后，是各地金交場所通道業(yè)務審核標準低，資產(chǎn)備案過于寬松的問題。

如此大規(guī)模的通道業(yè)務，為金交場所自身安全性埋下巨大隱患。一方面，大批量資產(chǎn)、項目的涌入，導致金交場所自身審核力量不足。同時由于過往審核標準較低，主要為書面形式審核，缺乏對備案資產(chǎn)、項目的實質(zhì)審核，導致部分高風險項目通過備案，這一類項目成為金交場所中的一顆隱雷。另一方面，一些存在期限拆分、滾動發(fā)行的備案產(chǎn)品，在金交場所備案收緊后，將面臨產(chǎn)品資金鏈緊張問題，可能導致產(chǎn)品發(fā)生延期甚至是違約問題。同時，過往由于金交場所監(jiān)管寬松，部分備案產(chǎn)品利用金交場所自身實力做信用背書，大肆宣傳金交場所股東背景情況，導致投資者認為金交場所對備案產(chǎn)品有承諾或擔保行為，一旦發(fā)生風險，投資者矛頭將指向金交場所。

第四，金交領域強監(jiān)管加速行業(yè)風險凸顯進程

金交領域強監(jiān)管讓過往金交場所存在的不合規(guī)問題暴露出來，尤其是通過監(jiān)管活動的密集開展，監(jiān)管部門對金交場所有了更加深入的認識。

同時清整聯(lián)辦35號文中，明確了證監(jiān)會聯(lián)席會議的地位，由其牽頭主導地方金交場所整頓工作，改變過往監(jiān)管空白的問題。金交領域強監(jiān)管時代的到來，加速了金交行業(yè)的整頓工作，也讓潛藏的風險逐步凸顯出來。而今年14號文的陸續(xù)落地，將進一步加快金交領域強監(jiān)管進程。

綜上，金交場所潛在風險誘因，既有自身管理不規(guī)范、不專業(yè)的問題，又有外部監(jiān)管環(huán)境變化的原因，但最為核心的原因是，過往監(jiān)管空白時期，金交場所在追求業(yè)務規(guī)模快速提升的同時，忽視了自身風險預防工作，導致風險逐漸累積，最終造成如今現(xiàn)狀。

（一）資產(chǎn)支持收益權(quán)業(yè)務

資產(chǎn)支持收益權(quán)業(yè)務模式是指以底層資產(chǎn)所形成的收益權(quán)為標的，進行產(chǎn)品的備案及掛牌。這里的底層資產(chǎn)主要有不良資產(chǎn)收益權(quán)、應收賬款收益權(quán)、股權(quán)收益權(quán)、商票收益權(quán)等。

該模式架構(gòu)圖如下：

圖1:應收賬款收益權(quán)產(chǎn)品架構(gòu)圖

該業(yè)務模式風險點主要有三個方面：

第一，底層資產(chǎn)真實性問題

以房地產(chǎn)公司應收賬款收益權(quán)產(chǎn)品為例，其是以房開公司項目工程款作為底層應收賬款，在金交場所進行備案。這一底層應收賬款是否真實，直接關(guān)系到于金交場所備案產(chǎn)品的安全性，也與金交場所自身穩(wěn)定性息息相關(guān)。

第二，風控措施的有效性真實性問題

風控措施是否真實、是否有效，與金交場所備案產(chǎn)品安全性有著密切關(guān)系。同時，金交場所進行申請備案產(chǎn)品或資產(chǎn)審核時，要求申請機構(gòu)提供相關(guān)風控措施證明材料。若存在材料虛假或隱瞞情況，將對金交場所備案業(yè)務造成惡劣影響，同時金交場所在審核過程中是否細致、專業(yè)，也影響著后續(xù)金交場所責任承擔問題。

第三，產(chǎn)品自身風險問題

基于底層資產(chǎn)所形成的收益權(quán)，該產(chǎn)品的風險與底層資產(chǎn)性質(zhì)關(guān)系密切。不管是股權(quán)收益權(quán)、應收賬款收益權(quán)還是票據(jù)收益權(quán)，一旦底層的股權(quán)、應收賬款、票據(jù)發(fā)生風險，將直接引發(fā)產(chǎn)品自身出現(xiàn)延期或違約問題。

（二）定向投資計劃業(yè)務

定向投資計劃模式是指中國境內(nèi)依法注冊的公司、企業(yè)及其他商事主體在中國境內(nèi)以非公開方式在金交場所備案掛牌，直接募集和轉(zhuǎn)讓資金，并約定在一定期限內(nèi)還本付息的產(chǎn)品模式。其也被稱為“定向融資計劃/工具”、“定向債務融資工具”、“直融計劃/產(chǎn)品”等。

該模式架構(gòu)圖如下：

圖三：定向融資產(chǎn)品架構(gòu)圖

該業(yè)務模式風險點主要有三個方面：

第一，該模式不存在底層資產(chǎn)，最終資金用途難以判斷

該業(yè)務模式中對應的底層就是融資方主體，并不存在所謂的底層資產(chǎn)。因此，穿透架構(gòu)時只能到融資方這一層為止，其最終資金用途較難監(jiān)管。這一模式極容易被資金池、期限錯配等違規(guī)產(chǎn)品所使用。

第二，該模式核心風控依賴于擔保方擔保，風控措施單一，保障力存疑

該類產(chǎn)品模式風控一般為擔保或抵押，而所提供的擔保主體一般為融資方關(guān)聯(lián)方或旗下母子公司等，擔保實力較弱，極容易發(fā)生自融問題，產(chǎn)品安全性難以保證。

第三，該模式與監(jiān)管主流趨勢違背

這一模式架構(gòu)與銀行信貸模式較為重合，造成了當前監(jiān)管層對于這一模式的關(guān)注。在當前監(jiān)管政策中，嚴格控制純信貸產(chǎn)品，不管是銀行委貸通道、私募基金通道還是融租、保理通道都受到嚴格監(jiān)管。而在這樣的大背景下，定向投資計劃身上純信貸特征過于明顯，與監(jiān)管要求相違背。

第四，該模式存在涉及非法吸收公眾存款等刑事責任風險

實踐中定向融資模式中，往往嵌套合伙企業(yè)，即投資者先作為LP入伙到合伙企業(yè)，再由合伙企業(yè)將資金投入定向融資計劃中。也就意味著，作為真實投資者并未在定向融資計劃中予以體現(xiàn)，其是通過包裹合伙企業(yè)的方式進行投資。那么，作為金交場所，對于定向融資計劃真實的投資者數(shù)量將難以掌握，其人數(shù)極有可能超過200人限制。同時，作為募集機構(gòu)，其對外銷售定向融資計劃產(chǎn)品收益權(quán)份額的行為，并未在監(jiān)管部門進行備案，這一行為屬于違規(guī)募集。那么，一旦定向融資計劃產(chǎn)品發(fā)生風險，這一行為極有可能被追究非法吸收公眾存款罪等刑事責任。

（三）金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務（摘掛牌模式）

金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務模式是指以機構(gòu)作為主體備案掛牌金融資產(chǎn)，同時以機構(gòu)為主體承接資產(chǎn)，即機構(gòu)對機構(gòu)業(yè)務模式（B2B模式）。

該模式架構(gòu)圖如下：

圖四：摘掛牌模式圖

該業(yè)務模式風險點主要為：“假機構(gòu)真?zhèn)€人”問題，即承接資產(chǎn)的主體雖然是機構(gòu)主體，但事實上卻是由個人投資者包裝成的機構(gòu)投資者。比如以有限合伙這一主體承接資產(chǎn)，但該有限合伙事實上包含著50個自然人投資者。更為極端的情況是，在有限合伙中還包裹有限合伙，那么，極有可能投資者人數(shù)突破投資人數(shù)限制，違反相關(guān)法律法規(guī)的要求。這一風險點，需要金交場所予以認真識別，一旦發(fā)生這種情況，極可能成為金交場所的一顆暗雷，甚至將引發(fā)群體性事件。

最后，需要注意的是，自主管理產(chǎn)品業(yè)務與通道業(yè)務中，金交場所需要承擔的責任是不同的。對于金交場所自主管理產(chǎn)品業(yè)務來說，金交場所不但是產(chǎn)品的備案機構(gòu)，同時也扮演著產(chǎn)品管理人、承銷商的角色。

首先，由交易場所作為主體與投資者簽訂產(chǎn)品合同，并受到合同相關(guān)條款的約束。根據(jù)《合同法》第一百零七條“當事人一方不履行合同義務或者履行合同義務不符合約定的，應當承擔繼續(xù)履行、采取補救措施或者賠償損失等違約責任。”即金交場所作為合同中相對方，若存在未履行合同義務或履行行為不符合規(guī)范的情況，將可能被追究違約的法律責任。

其次，自主管理類產(chǎn)品中，金交場所還受到《信托法》的約束，根據(jù)《信托法》第二十二條“受托人違反信托目的處分信托財產(chǎn)或者因違背管理職責、處理信托事務不當致使信托財產(chǎn)受到損失的，委托人有權(quán)申請人民法院撤銷該處分行為，并有權(quán)要求受托人恢復信托財產(chǎn)的原狀或者予以賠償”。即金交場所作為產(chǎn)品管理人，要切實履行管理人相關(guān)職責，做到專業(yè)管理、勤勉盡職，保障投資者正當權(quán)益。一旦金交場所未能履行管理人職責，或錯誤決策造成產(chǎn)品損失，要向投資者承擔相應損害賠償責任。

最后，自主管理類產(chǎn)品中，若金交場所存在夸大宣傳或虛假宣傳的行為，投資者可以此為由，要求交易場所就其宣傳所引發(fā)的誤導投資者問題，承擔相應賠償責任。

對于通道業(yè)務來說，金交場所僅作為產(chǎn)品備案、登記、掛牌的角色，并未參與到產(chǎn)品的募集、管理過程中。對于這一類別業(yè)務，金交場所是否要承擔責任，主要看金交場所是否履行備案機構(gòu)職責，按照產(chǎn)品備案要求及標準，嚴格審核了備案產(chǎn)品的材料，履行了作為交易場所的業(yè)務。若金交場所，已履行作為備案機構(gòu)的義務，那么所備案產(chǎn)品發(fā)生風險便不會牽連到金交場所自身。但是這里要注意部分地方監(jiān)管部門，要求交易場所對會員機構(gòu)違約行為承擔連帶責任，那么，將導致金交場所需對通道業(yè)務承擔責任。同時還要注意通道業(yè)務中有無約定由金交場所承擔保證責任等內(nèi)容。

綜上，金交場所各項業(yè)務有哪些風險，金交場所需要承擔哪些責任，必須要結(jié)合金交場所自身情況進行梳理，針對性設計風險預防及應對方案。