本次美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏“鷹中偏鴿”，有助于緩解市場(chǎng)對(duì)于激進(jìn)加息的恐慌，被動(dòng)過(guò)渡式縮表有助于緩沖流動(dòng)性緊缺以及資本市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，以實(shí)現(xiàn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的“軟著陸”；雖然本次“議息日”美股強(qiáng)勁反彈，但加息影響會(huì)逐步傳導(dǎo)至信貸成本抬升以及國(guó)際熱錢(qián)流動(dòng)，加劇全球資本市場(chǎng)的短期震蕩波動(dòng)
2022年以來(lái)美國(guó)通脹壓力持續(xù)高企，3月CPI增幅進(jìn)一步走高至8.6%，創(chuàng)1981年12月以來(lái)的最大增幅。但受俄烏沖突擾動(dòng)以及中國(guó)供應(yīng)鏈趨緊等因素影響，美國(guó)一季度年化GDP環(huán)比增速意外下降至-1.4%，顯著低于市場(chǎng)預(yù)期的增長(zhǎng)1%，令美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景承壓。在此背景下，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾強(qiáng)調(diào)了俄烏沖突對(duì)于通脹上行構(gòu)成較大壓力，但也表明了核心PCE有望逐步見(jiàn)頂且預(yù)計(jì)通脹勢(shì)頭將趨緩，因此本次美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏“鷹中偏鴿”。美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)聯(lián)邦基金利率50個(gè)BP至0.75%-1.00%區(qū)間，打消了市場(chǎng)對(duì)于激進(jìn)加息的恐慌，隔夜美股在美聯(lián)儲(chǔ)加息后大漲，創(chuàng)下2008年12月以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)“議息日”的最佳表現(xiàn)。
本次美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議也明確了縮表節(jié)奏。新冠疫情以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟大規(guī)模量化寬松，美聯(lián)儲(chǔ)總資產(chǎn)由約4.2萬(wàn)億美元（2020年初）大幅擴(kuò)張到目前的8.9萬(wàn)億美元（截至2022年4月27日），漲幅超過(guò)100%，因此本輪美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策調(diào)整需要配合縮表來(lái)調(diào)節(jié)美聯(lián)儲(chǔ)、財(cái)政部以及商業(yè)銀行之間的美元流動(dòng)性。本次美聯(lián)儲(chǔ)采取被動(dòng)縮表的方式，即美聯(lián)儲(chǔ)持有債券到期后并不用做再投資，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)宣布將從6月1日開(kāi)始以每個(gè)月475億美元上限的速度縮表，其中包括300億美元的美國(guó)國(guó)債和175億美元的抵押貸款支持證券（MBS），3個(gè)月后再將每月縮表上限逐步提高至950億美元，既起到緊縮資產(chǎn)端和負(fù)債端的作用，又起到緩沖流動(dòng)性緊缺以及資本市場(chǎng)劇烈波動(dòng)的作用。
美聯(lián)儲(chǔ)加息和縮表共同配合，主要是為了通過(guò)加息來(lái)作用于銀行間同業(yè)拆借利率，直接影響美國(guó)短端借貸利率；通過(guò)縮表來(lái)減少美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)各類(lèi)證券（包括國(guó)債和MBS等）的持有規(guī)模，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)停止再投資甚至大量拋售久期較長(zhǎng)的國(guó)債后美債長(zhǎng)端利率將趨勢(shì)性上行，因此可以實(shí)現(xiàn)從長(zhǎng)端和短端共同調(diào)整利率走勢(shì)的目的。如果后續(xù)美國(guó)通脹壓力得到有效控制，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)校準(zhǔn)加息節(jié)奏。預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)2022年的中性利率在2%-3%之間，那接下來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)3次議息會(huì)議的加息幅度有望保持在50個(gè)BP左右，暫時(shí)排除了未來(lái)一次加息75個(gè)BP的激進(jìn)加息路徑，美聯(lián)儲(chǔ)希望通過(guò)相對(duì)溫和且不引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退的方式抑制通脹，以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的“軟著陸”。值得注意的是，雖然本次“議息日”美股強(qiáng)勁反彈，但加息50個(gè)BP的影響會(huì)逐步通過(guò)信貸成本傳導(dǎo)路徑以及國(guó)際資本流動(dòng)傳導(dǎo)路徑，來(lái)直接抬升信貸成本以及加速?lài)?guó)際熱錢(qián)流動(dòng)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)造成較大沖擊，美國(guó)三大股指在隨后兩天再次走跌，進(jìn)一步加劇全球資本市場(chǎng)的短期震蕩波動(dòng)。
以史為鑒，美聯(lián)儲(chǔ)利率政策和貨幣供應(yīng)量的變化會(huì)對(duì)全球的貨幣政策和資本市場(chǎng)產(chǎn)生較大影響，寬松的貨幣政策會(huì)向全球轉(zhuǎn)嫁經(jīng)濟(jì)危機(jī)，緊縮的貨幣政策會(huì)打破國(guó)際資本流動(dòng)的穩(wěn)定，甚至增加部分國(guó)家的外債償付壓力及爆發(fā)債務(wù)危機(jī)的可能性
1976年“牙買(mǎi)加體系”正式實(shí)施之后，國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的多元化在一定程度上削弱了美元的國(guó)際地位，但美元依舊憑借美國(guó)自身的信用而牢牢占據(jù)國(guó)際貨幣霸主地位，美聯(lián)儲(chǔ)也在一定程度上充當(dāng)了世界的中央銀行，其利率政策和貨幣供應(yīng)量的變化對(duì)各國(guó)央行的貨幣政策以及資本市場(chǎng)波動(dòng)均產(chǎn)生較大影響。新冠疫情暴發(fā)后，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)寬松的貨幣政策向全球轉(zhuǎn)嫁經(jīng)濟(jì)危機(jī)，美元作為世界貿(mào)易以及資本跨境流動(dòng)等經(jīng)濟(jì)往來(lái)的主要結(jié)算貨幣，美元利率水平變動(dòng)會(huì)導(dǎo)致國(guó)際資本在不同的金融市場(chǎng)之間快速流動(dòng)，隨之而來(lái)的是美元資本流向全球債市、股市以及地產(chǎn)等領(lǐng)域，除了帶動(dòng)其他國(guó)家通脹走高外，還催生了這些國(guó)家的資本以及資產(chǎn)泡沫。
美聯(lián)儲(chǔ)加息一直都是國(guó)際金融不穩(wěn)定因素的重要來(lái)源，勢(shì)必會(huì)影響全球金融市場(chǎng)的均衡以及國(guó)際資本流動(dòng)的穩(wěn)定。美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策會(huì)加速?lài)?guó)際投機(jī)熱錢(qián)回流美國(guó)市場(chǎng)，對(duì)其他國(guó)家（尤其是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)相對(duì)脆弱的新興經(jīng)濟(jì)體）的資本市場(chǎng)造成巨大沖擊，導(dǎo)致這些國(guó)家的長(zhǎng)期投資難以持續(xù)，增加其發(fā)生金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。比如1998年亞洲金融危機(jī)，在亞洲“四小龍”和“五小虎”的經(jīng)濟(jì)奇跡下，亞洲國(guó)家金融自由化步伐加快，造成短期投機(jī)資本大量流入，1995年流入印尼、泰國(guó)、馬來(lái)西亞以及菲律賓的熱錢(qián)合計(jì)超過(guò)100億美元，創(chuàng)歷史新高。隨后，美聯(lián)儲(chǔ)重回加息周期帶動(dòng)美元幣值逐步走高，導(dǎo)致大量短期資本撤離亞洲資本市場(chǎng)并重返美國(guó)市場(chǎng)，美國(guó)熱錢(qián)流入規(guī)模由1,875.7億美元（1998年）增長(zhǎng)至4,419.7億美元（2000年），漲幅超過(guò)135%；但東南亞四國(guó)則由資本流入轉(zhuǎn)為資本流出，1998年合計(jì)資本流出15.8億美元，在1999年小幅復(fù)蘇后，2000年再度資本流出合計(jì)超過(guò)40億美元。資本外逃導(dǎo)致印尼盧比、泰銖、馬來(lái)西亞吉林特以及菲律賓比索以及在1998年期間分別大幅貶值150%、89%、57%以及55%，加劇了東南亞各國(guó)的金融市場(chǎng)動(dòng)蕩和實(shí)體經(jīng)濟(jì)惡化。股市泡沫和地產(chǎn)泡沫被刺破后，1998年泰國(guó)、菲律賓、馬來(lái)西亞和印尼等國(guó)的上市公司市值相當(dāng)于GDP的比值分別較上年大幅下滑38個(gè)、52個(gè)、210個(gè)以及27個(gè)百分點(diǎn)。
隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程的推進(jìn)，外債借入國(guó)的貨幣面臨較大的貶值壓力，本幣貶值雖然有利于出口，但會(huì)增加外債償還壓力以及發(fā)生貨幣危機(jī)和債務(wù)危機(jī)的概率。比如20世紀(jì)70-80年代，拉美國(guó)家正處于經(jīng)濟(jì)起步階段，但由于國(guó)內(nèi)銀行儲(chǔ)蓄水平較低，掣肘政府和企業(yè)的投資規(guī)模并限制其資本積累，因此拉美國(guó)家多采取對(duì)外舉債的方式來(lái)發(fā)展本國(guó)經(jīng)濟(jì)，歐美國(guó)家商業(yè)銀行貸款利率較低且實(shí)際利率甚至為負(fù)，促使墨西哥、阿根廷以及巴西等拉美國(guó)家借入大量以美元計(jì)價(jià)的政府債務(wù)。兩次石油危機(jī)爆發(fā)促使美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策由寬松轉(zhuǎn)為緊縮，由于拉美國(guó)家的借貸利率是以3個(gè)月或6個(gè)月LIBOR為基礎(chǔ)調(diào)整，當(dāng)利率陡然上升后利息償付壓力大幅提高，墨西哥外匯儲(chǔ)備對(duì)外債總額的保障能力僅為2.1%（1982年），再加上美元走強(qiáng)以及墨西哥比索貶值，1982年墨西哥發(fā)生主權(quán)外債違約，隨后巴西、委內(nèi)瑞拉、阿根廷、秘魯和智利等國(guó)也相繼爆發(fā)債務(wù)危機(jī)。
本輪美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策加速?lài)?guó)際熱錢(qián)回流美國(guó)，美國(guó)債市因兼顧避險(xiǎn)和投資屬性而受到投資者的青睞，但新興經(jīng)濟(jì)體熱錢(qián)轉(zhuǎn)向流出并創(chuàng)新冠疫情暴發(fā)以來(lái)新高；在美元指數(shù)走強(qiáng)、歐洲地緣政治風(fēng)險(xiǎn)猶存以及中日經(jīng)濟(jì)政策維持相對(duì)寬松的背景下，歐元、日元以及人民幣等主要貨幣匯率有所走弱
從資金流動(dòng)情況看，自本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期增強(qiáng)以來(lái)，2021年7月起流入美國(guó)股市和債市的資金規(guī)模呈現(xiàn)上升趨勢(shì)；進(jìn)入2022年后，前兩個(gè)月凈流入美國(guó)的資金規(guī)模分別達(dá)到588.2億美元和1,417.3億美元，其中美國(guó)股市依舊呈現(xiàn)凈流出狀態(tài)，1月和2月凈流出規(guī)模分別為690.0億美元和105.7億美元，但流出規(guī)模明顯收窄；美國(guó)債市保持凈流入狀態(tài)，由1,278.2億美元（1月）上升至1,523.0億美元（2月），說(shuō)明熱錢(qián)逐步回流美國(guó)時(shí)選擇相對(duì)安全的投資標(biāo)的，美國(guó)債市因兼顧避險(xiǎn)和投資屬性而受到投資者的青睞。在美聯(lián)儲(chǔ)3月第一次正式加息25個(gè)BP后，新興經(jīng)濟(jì)體由資金流入轉(zhuǎn)為資金流出，凈流出新興經(jīng)濟(jì)體的資金規(guī)模走高至98億美元，創(chuàng)新冠疫情暴發(fā)以來(lái)新高，其中凈流出新興經(jīng)濟(jì)體股市的資金規(guī)模攀升至67億美元，創(chuàng)2021年7月以來(lái)新高；凈流出新興經(jīng)濟(jì)體債市的資金規(guī)模上漲至31億美元，創(chuàng)2020年3月以來(lái)新高，熱錢(qián)撤離新興市場(chǎng)的趨勢(shì)較為顯著。
從匯率波動(dòng)情況看，本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)匯率市場(chǎng)的影響逐步顯現(xiàn)，截至2022年3月末，美元的供應(yīng)量為21.9萬(wàn)億美元，本次美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)聯(lián)儲(chǔ)基金利率50個(gè)BP，相應(yīng)帶動(dòng)再貼現(xiàn)率走高；由于貨幣乘數(shù)與再貼現(xiàn)率呈反比，貨幣乘數(shù)隨之下降，預(yù)計(jì)5月末市場(chǎng)上的美元供應(yīng)量將下降至21萬(wàn)億美元左右，繼續(xù)帶動(dòng)美元走強(qiáng)。5月4日，美元指數(shù)一度逼近104關(guān)鍵點(diǎn)位，創(chuàng)近20年以來(lái)新高。在美元指數(shù)走強(qiáng)的背景下，歐元、日元以及人民幣等主要貨幣匯率卻紛紛走跌。歐元方面，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不佳，同時(shí)俄羅斯宣布對(duì)歐洲兩國(guó)禁運(yùn)天然氣，表明俄羅斯和歐盟地區(qū)的緊張關(guān)系再度加劇，歐洲地區(qū)面臨的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩壓力和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)均有所提升，導(dǎo)致歐元承壓下行，5月5日歐元兌美元收于1.0542，創(chuàng)2017年以來(lái)新低。日元方面，由于日本央行繼續(xù)維持超寬松的貨幣政策，日美貨幣政策分化導(dǎo)致日元進(jìn)一步承壓下行，5月5日美元兌日元突破130關(guān)口，創(chuàng)近20年以來(lái)新高。人民幣方面，人民幣自美聯(lián)儲(chǔ)緊縮升溫以來(lái)呈現(xiàn)波動(dòng)走軟態(tài)勢(shì)，再加上3月國(guó)內(nèi)停工停產(chǎn)對(duì)出口有所影響以及俄烏沖突背景下外部需求有所走弱，供需兩端承壓對(duì)人民幣走勢(shì)有所拖累，此外中美貨幣政策分化走勢(shì)的繼續(xù)加大導(dǎo)致外資回流美國(guó)，進(jìn)一步令人民幣承壓，5月6日離、在岸人民幣匯率雙雙跌破6.65的重要點(diǎn)位。
本次美聯(lián)儲(chǔ)加息下的國(guó)際資本流動(dòng)具有一些新特征，“資源導(dǎo)向型國(guó)家”憑借自身稟賦優(yōu)勢(shì)，對(duì)俄烏沖突風(fēng)險(xiǎn)形成有效緩沖，吸引了大量國(guó)際避險(xiǎn)資本流入；疫情防控下中國(guó)二季度經(jīng)濟(jì)將面臨較大挑戰(zhàn)，處于中國(guó)“雁陣模式”向下轉(zhuǎn)移的國(guó)家則彰顯出一定短期替代優(yōu)勢(shì)
本次美聯(lián)儲(chǔ)加息下的國(guó)際資本流動(dòng)具有一些新特征，受歐洲地緣政治風(fēng)險(xiǎn)猶存、日本經(jīng)濟(jì)政策維持相對(duì)寬松以及中國(guó)疫情防控升級(jí)加劇供應(yīng)鏈緊張等因素影響，國(guó)際資本轉(zhuǎn)而流向“資源導(dǎo)向型”以及“雁陣模式升級(jí)型”國(guó)家。一方面，俄烏沖突爆發(fā)加劇了全球糧食危機(jī)、能源供應(yīng)短缺以及全球供應(yīng)鏈緊張，“資源導(dǎo)向型國(guó)家”憑借自身資源充足的稟賦優(yōu)勢(shì)對(duì)俄烏沖突風(fēng)險(xiǎn)形成有效緩沖，因此吸引了大量國(guó)際避險(xiǎn)資本流入。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織（IMF）預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，高油價(jià)將有望推動(dòng)沙特經(jīng)濟(jì)邁入高速增長(zhǎng)模式，3月沙特石油產(chǎn)量增至約1,030萬(wàn)桶/天，同比增長(zhǎng)26.7%，被列為該國(guó)近20年來(lái)最快的增速，IMF將2022年沙特的GDP增速預(yù)測(cè)定在了7.6%，較原先預(yù)測(cè)提高了2.8個(gè)百分點(diǎn)。在此背景下，沙特全指自新冠疫情暴發(fā)以來(lái)大幅上漲了64.3%，領(lǐng)跑全球股市表現(xiàn)。此外，其他產(chǎn)油國(guó)（如阿聯(lián)酋以及尼日利亞）也吸引了大量外資流入，助推阿聯(lián)酋DFM綜指以及尼日利亞綜指分別大幅上漲35%和89%。
另一方面，疫情防控下中國(guó)二季度經(jīng)濟(jì)將面臨較大挑戰(zhàn)，中國(guó)央行貨幣政策預(yù)計(jì)將繼續(xù)加大穩(wěn)健的貨幣政策趨向?qū)捤?。在此背景下，處于中?guó)“雁陣模式”向下轉(zhuǎn)移的國(guó)家（如印度尼西亞、越南等）彰顯出一定短期替代優(yōu)勢(shì)。以越南為例，越南經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有一定后發(fā)優(yōu)勢(shì)，一是借助歐美以及中國(guó)等國(guó)家產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的機(jī)會(huì)，積極發(fā)揮自身資源稟賦優(yōu)勢(shì)并大力發(fā)展勞動(dòng)密集型工業(yè)，吸引電子產(chǎn)品、紡織品服裝、鞋等行業(yè)外商投資建廠(chǎng)，目前“越南制造”已馳名全球，有助于加強(qiáng)投資對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用；二是越南作為東南亞人口第三大國(guó)，具有一定人口紅利優(yōu)勢(shì)，年輕化的人口結(jié)構(gòu)有助于提振消費(fèi)市場(chǎng)；三是在中美經(jīng)濟(jì)博弈之際，越南加速與多國(guó)的貿(mào)易談判，其中“全面與進(jìn)步跨太平洋伙伴關(guān)系協(xié)定（CPTPP）”已經(jīng)于2019年生效，貿(mào)易對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用也持續(xù)增強(qiáng)。盡管新冠疫情對(duì)越南的三駕馬車(chē)均造成一定沖擊，但越南仍是亞太地區(qū)少數(shù)保持經(jīng)濟(jì)正增長(zhǎng)的國(guó)家，越南2022年一季度的GDP增速高達(dá)5.0%，預(yù)計(jì)全年增速可能達(dá)到8.5%；越南外貿(mào)強(qiáng)勁復(fù)蘇，一季度出口總額達(dá)到1,767.5億美元，同比增長(zhǎng)了14.4%。因此，越南吸引了大量國(guó)際資金流入，即便是在美元持續(xù)走強(qiáng)的背景下，越南盾較年初仍小幅升值0.1%；越南股票指數(shù)自疫情以來(lái)漲幅將近250%，成為國(guó)際資本的投資首選之一。
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