作者：鄒志強、尹一航

來源：大隊長金融（ID：captain_financial）

近年來，營業信托糾紛不斷增加。該類糾紛在法律適用、行為性質、合同效力、當事人權利義務與責任等方面存在諸多值得研究的問題。其中，營業信托合同效力問題在不少案件中成為當事人的爭議焦點。營業信托合同被認定為無效或部分條款被認定無效后，對當事人的利益將產生重大影響，某些無效判例的作出可能也將改變信托行業一些普遍性的做法。無論是前幾年的首例資產收益權信托糾紛、通道業務信托糾紛，還是最近2020年12月湖南省高級人民法院作出的信托剛兌條款無效案例，均引發了信托行業的普遍關注。營業信托合同在哪些問題上會產生效力爭議？在什么情況下會被認定為無效？我們對此進行研究，結合相關規定及營業信托糾紛司法判例，對營業信托合同效力之爭的六種主要情形進行梳理與分析。本文為上篇，分析表格中前三種營業信托合同效力爭議的情形。

根據2019年11月發布的《全國法院民商事審判工作座談會紀要》（以下簡稱《九民紀要》）第86條的規定，場外配資合同無效。最高人民法院民事審判第二庭在其編著的《全國法院民商事審判工作會議紀要理解與適用》一書中認為：“單一資金信托業務屬于信托公司正規的證券投資信托方式，也稱陽光私募，其投資收益和風險不分層，依法成立的單一資金信托合同應屬有效。對于在本輪股市劇烈波動中引發巨大爭議的結構化信托和傘形信托合同效力問題，我們認為，對于具有股票配資功能的結構化信托和傘形信托，應當認定為場外配資合同，在信托公司未取得融資融券國家特許經營許可的情況下，應當認定合同無效。”[1]

然而，從《九民紀要》第86條的條文內容來看，該條針對的是狹義的場外配資業務，即P2P公司或者私募類配資公司利用互聯網信息技術，搭建起游離于監管體系之外的融資業務平臺，將資金融出方、資金融入方即用資人和券商營業部三方連接起來，配資公司利用計算機軟件系統的二級分倉功能將其自有資金或者以較低成本融入的資金出借給用資人，賺取利息收入的行為。對于信托公司具有配資性質的包括傘形信托在內的結構化信托產品，是否能夠一并納入《九民紀要》第86條定義的場外配資范圍之內而應屬無效，存在爭議。結合《九民紀要》前后的相關案例，我們認為，對于具有股票配資功能的結構化信托是否構成場外配資應屬無效，不能一概而論。

在郝茹莎與萬向信托有限公司信托糾紛一案中，郝茹莎（委托人）與萬向信托（受托人）簽訂集合資金信托合同，約定萬向公司按照郝茹莎的指令設立信托計劃的第9期信托單元，委托人郝茹莎為次級受益人。后信托單元凈值低于止損線，萬向信托根據信托合同約定強制平倉。郝茹莎訴至法院，主張案涉結構化信托屬于場外股票融資合同，請求確認合同無效，要求萬向信托返還錢款并賠償損失。一審、二審判決均認定信托合同有效，最高人民法院在再審申請裁定[2]中亦認為，信托公司載明信托目的，信托公司在審查后才執行投資指令，始終對信托財產和股票賬戶享有控制權，可自主決定指令的發出，不構成出借賬戶；信托公司也未向投資人出具資金或證券；涉案信托計劃屬于結構化信托，其結構化形式所產生的融資功能，是其本質具有的附隨效果，并不能因為信托屬于結構化信托并具有融資功能，就將其認定為融資法律關系。最高院認定信托合同有效，萬向信托不存在違法從事金融業務的情形，且萬向信托強制平倉不具有過程，郝茹莎自擔投資風險。在王晉惠與四川信托有限公司營業信托糾紛案中[3]，四川省高級人民法院與最高院前述裁判規則一致，結合信托目的，是否出借資金或證券、分層配置等情況，最終認定案涉信托產品不屬于非法融資融券，認定合同有效。

在索銳與中融國際信托有限公司、華融證券股份有限公司營業信托糾紛一案中[4]，涉案信托產品交易模式為“信托公司通過恒生資管系統在涉案信托計劃項下的信托專用證券賬戶下再設立數個獨立的子賬戶，每個子賬戶均設置獨立的警戒線和止損線，每期信托單元的信托資金通過子賬戶進行管理運作，實施獨立的操作指令，該操作指令統一匯總到信托專用證券賬戶并向證券公司發出。”北京市第二中級人民法院認為，“在上述交易模式中，一般受益人實際控制子賬戶、自主決定子賬戶項下信托資金的運作。而信托公司僅對一般受益人作出的交易指令進行違規和違約審查，并非自主作出交易決策。同時，涉案信托計劃的母子賬戶設置模式將導致其信托專用證券賬戶只以母賬戶的形式在中國證券登記結算有限公司的結算系統進行結算。這一賬戶設置模式最終導致，涉案信托計劃項下不同的一般受益人將以同一賬戶進行證券交易，違反了《證券法》關于賬戶實名制的規定。……涉案傘形信托顯著增加金融風險、破壞證券市場的正常秩序，亦有可能損害證券市場不特定投資者的利益。雙方當事人以傘形信托加杠桿的形式對外投資的行為違反社會公共秩序。”最終，案涉信托合同被認定為無效。

《九民紀要》之后涉及股票配資功能的結構化信托糾紛并不多，我們僅查詢到一起相關案例。在蔡麗卿等與渤海銀行股份有限公司北京分行金融借款合同糾紛案中[5]，北京市第二中級人民法院在生效判決中認為，“通常所稱的‘場外配資業務’，主要是指一些P2P公司或者私募類配資公司利用互聯網信息技術，搭建起游離于監管體系之外的融資業務平臺，將資金融出方、資金融入方即用資人和券商營業部三方連接起來，配資公司利用計算機軟件系統的二級分倉功能將其自有資金或者以較低成本融入的資金出借給用資人，賺取利息收入的行為。因該種方式不僅規避了監管部門對融資融券業務中資金來源、投資標的、杠桿比例等諸多方面的限制，也加劇了市場的非理性波動，應當予以限制，有關當事人的相關約定應當認定為無效，而在本案中并不存在上述交易模式。”同時，二審判決認為，本案符合結構化信托業務的特征，優先級委托人渤海銀行提供資金并享受固定收益，劣后級委托人蔡麗卿可以用較少的資金配資，從而利用杠桿在二級市場博取高收益。關于合同效力問題，經二審詢問，蔡麗卿、渤海銀行對《信托合同》的效力、履行情況及清算結果均不持異議。二審法院遂認定《信托合同》合法有效。

分析上述判決可知，北京市第二中級人民法院明確，案涉結構化信托計劃并不屬于《九民紀要》第86條規定的場外配資交易模式。但是，關于案涉信托合同效力問題，判決并未直接認定合同有效，而是以蔡麗卿、渤海銀行二審中對《信托合同》不持異議的方式認定合同有效。鑒于對合同效力的審查屬于法院應當依職權主動審查的行為，故該案判決似乎可以代表二審法院對具有股票融資功能結構化信托合同的效力事實上持肯定意見。

分析各相關案例最終判決情況，我們認為，《九民紀要》第86條的規定針對的是狹義場外配資行為，即P2P公司或私募類配資公司利用互聯網開展的配資業務。信托公司開展的結構化證券信托業務不直接等同于場外配資，不能僅以結構化信托或傘形信托具有配資功能并投資于證券市場，就認定其為場外配資而應當無效。

對于具有股票配資功能的結構化信托在什么情況下會構成場外配資，從相關案例中我們發現，法院在審查涉案結構化信托產品或傘形信托產品是否為非法的融資融券業務時，會重點關注如下幾個方面：（1）信托目的及產品結構設計；（2）實質交易決策主體，信托公司是否自主管理運作信托產品；（3）是否利用互聯網軟件，是否構成出借賬戶，違反證券賬戶實名制的相關規定；（4）是否向投資人出借資金或證券；（5）是優先級受益人向次級或劣后級受益人配資，還是信托公司向受益人配資；（6）是否設置過高的杠桿比例，規避監管、損害社會公共利益等。

根據《九民紀要》第92條規定，保證本息固定回報、保證本金不受損失等保底或者剛兌條款無效；以“抽屜協議”或者其他方式約定，不管形式如何，均應認定無效。基于實踐的復雜性，“剛兌約定”無效可導致的無效范圍存在于三個層面：（1）“剛兌約定”條款本身無效；（2）包含“剛兌約定”的個別協議無效；（3）信托合同整體無效。 

在近期被受關注的某信托公司與湖南高速集團財務有限公司（“湖南高速”）營業信托糾紛一案[6]中，某信托公司與湖南高速于2016年簽訂《信托合同》，由湖南高速向某信托公司認購某集合資金信托計劃份額，認購信托資金4億元，成為信托計劃受益人，期限為60個月。2019年5月和9月，某信托公司與湖南高速簽署《信托受益權轉讓協議》及《補充協議》，約定湖南高速將《信托合同》項下享有的4億元的信托資金、折合4億份信托單位所對應之信托受益權及相關一切衍生權利轉讓給某信托公司，某信托公司每季度支付信托受益權轉讓價款不低于人民幣1億元，并不遲于每季度最后一個月的4日前付清當季應付款。湖南省高院在二審判決書中認為，某信托公司與湖南高速簽訂的《信托受益權轉讓協議》等一系列操作是保證本金收益不受損失的行為，屬于違規剛性兌付的行為，進而認定《信托受益權轉讓協議》、《補充協議》無效，繼續履行《信托合同》。基于該判決，由于《信托合同》繼續有效，湖南高速作為信托受益人可就信托項目的底層資產、信托產品內的增信安排獲得清償。

在某信托公司與烏魯木齊銀行營業信托糾紛一案中，某信托公司與烏魯木齊銀行于2016年7月12日簽署《信托合同》，約定烏魯木齊銀行循環申購某集合資金信托計劃份額，認購金額5億元，信托單位存續期限1年，預期年化收益率7%。同日，某信托公司與烏魯木齊銀行簽署《信托受益權轉讓協議》，約定烏魯木齊銀行將《信托合同》項下5億元信托資金折合5億份信托單位所對應的信托受益權及一切衍生權利轉讓給某信托公司，轉讓日為2018年7月12日，某信托公司應在轉讓日當日一次性支付轉讓價款，轉讓價款包括信托受益權對應的本金及收益。新疆高級人民法院在二審判決中，不僅判決存在“剛兌安排”的《信托受益權轉讓協議》及《補充協議》無效，同時判決包含《信托合同》在內的全部協議無效，由某信托公司履行返還本金及支付同期利息的義務。[7]

實踐中，信托公司與委托人簽署信托受益權轉讓協議，約定信托公司以本金+溢價的價格，在未來某個時間點回購委托人的信托受益權的交易安排比較常見。判斷信托受益權轉讓（或其他類似的交易）構成“剛兌約定”之后，是導致剛兌條款或協議無效，還是導致信托合同整個無效，我們認為，其關鍵點在于：區分該信托受益權轉讓行為是信托合同關系的一部分還是獨立的信托受益權轉讓合同關系。具體可能有三種情形：

（1）如果信托受益權轉讓安排相關協議與《信托合同》同時簽訂或作為簽訂《信托合同》的核心前提條件，也就是說在《信托合同》簽訂之時，信托受益權的遠期回購安排就已經確定，包括回購時間及回購金額，則該信托受益權轉讓安排應當視為信托關系的組成部分，該種“剛兌約定”很有可能在司法實踐中導致整個信托合同無效。

（2）在信托關系存續期間進行的信托受益權轉讓，如果信托計劃不能按期兌付或者兌付困難時，信托公司按高于實際價值受讓信托受益權，則應當構成剛兌安排，但此時轉讓行為并非信托合同關系成立的前提，故信托受益權轉讓系獨立的合同關系，該剛兌安排的信托受益權轉讓合同無效，而信托合同并不因此而無效。

（3）在信托關系存續期間進行的信托受益權轉讓，如果信托計劃未發生兌付困難，或者轉讓價格反映了信托受益權的真實價值，則信托受益權的轉讓系獨立的合同關系，且不構成剛兌。

在絕大多數信托合同效力之爭的案例中，當事人主張合同無效的理由主要是違反各類金融監管規定。包括前述場外配資問題、剛兌問題，以及將要討論的信托通道業務效力問題，其核心問題都是，違反金融監管政策的信托合同是否必然無效，其延伸問題是，違反社會公共利益如何把握。

2018年4月，最高院對上訴人福建偉杰投資有限公司與被上訴人福州天策實業有限公司、原審第三人君康人壽保險股份有限公司營業信托糾紛[8]一案作出裁定，將違反《保險公司股權管理辦法》的《信托持股協議》以損害社會公共利益為由認定無效。此案一出，引起了金融行業巨大的關注，甚至出現了在強監管背景下，違反金融監管規定是否將成為否定合同效力依據的巨大擔憂。

最高院認定系爭信托合同無效的主要理由是：《保險公司股權管理辦法》與《保險法》的立法目的一致，都是為了維護社會經濟秩序和社會公共利益；《保險公司股權管理辦法》的內容不與其他法律、行政法規、行政規章的規定相沖突，禁止代持保險公司股權的規定具有實質上的正當性與合法性；如果允許協議突破這一規定，保險公司投資人可以游離于國家有關職能部門的監管職務，加大保險公司的經營風險，影響保險行業的健康發展。而保險行業涉及到數量眾多的不特定被保險人的切身利益，其對于金融秩序和社會穩定非常重要，一旦出現問題將直接損害社會公共利益。

最高院認定案涉信托合同無效的法律依據并非《合同法》第五十二條第（五）項“違反法律、行政法規強制性規定”，而是第五十二條第（四）項“違反社會公共利益”。

《九民紀要》第93條對通道業務的含義、效力，《資管新規》過渡期安排等進行了明確。目前《資管新規》過渡期已延長至2021年底。基于《九民紀要》的規定，在過渡期內的通道業務，如果不存在其他無效事由的，將被認定為有效。那么，根據該條規定，是否可以得出過渡期之后的通道業務，將必然被認定為無效的結論。

有觀點認為，在金融監管層面，金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資范圍、杠桿約束等監管要求的通道業務。從應然的角度對《九民紀要》的條文進行解讀，自然可以得出結論，過渡期后對違反監管政策所開展的通道業務，依法應當認定為無效。我們認為，不能就此一概而論。

從前述信托代持保險公司股權無效案例，以及近年來的司法實踐可以發現，將違反金融監管政策的情形解釋為《合同法》第五十二條第四項規定的“損害社會公共利益”，是法院認定合同無效的一個典型解釋路徑。也就是說，在沒有辦法直接將金融監管政策上升到法律、行政法規法律層級時，法院會從“社會公共利益”的角度考察合同效力。具體到過渡期后的信托通道業務，法院無法僅僅以通道業務違反金融監管政策為由而認定合同無效，仍然需要在“社會公共利益”角度尋找依據。

《民法典》實施后，前述《合同法》第五十二條第（四）項和第（五）項對應的條文是《民法典》第一百五十三條，“違反法律、行政法規強制性規定的民事法律行為無效。”“違背公序良俗的民事法律行為無效”。《民法典》用“公序良俗”的概念取代了“社會公共利益”的概念。

進一步分析，違反金融監管政策而訂立的合同究竟是否違背公序良俗，顯然不可能存在明確、統一的標準，只能在個案中具體情況具體分析。如果合同交易僅涉及損害締約方，或者其他特定方利益的情況下，法院未必會認定屬于“公序良俗”而認定合同無效；只有當不否定合同效力可能危害到“社會全體成員或者不特定多少人的利益”或者“破壞社會管理秩序”的時候，法院才會認定其違背了公序良俗。在此過程中，需要結合個案本身的具體事實，考慮和判斷如下問題：（1）相關監管要求是否體現公序、體現社會公共利益；（2）信托合同本身是否具有合理性；（3）認定合同無效是否是維護公序、實現社會公共利益的必要手段；（4）案涉合同對公序和公共利益的損害，與合同無效對當事人利益損害之間是否需要進行利益衡量。由此，對于違反金融監管政策的信托合同，需要結合是否違背公序良俗來進行判斷，在不同個案中仍然存在可以抗辯與裁量的空間。

在營業信托合同效力之爭----六種情形的辨析（下）中，我們將繼續討論信托財產不能確定導致信托無效、受托人主體不適格導致信托無效、受托人為唯一受益人導致信托無效三種情形。

[1]最高人民法院民事審判第二庭編著《全國法院民商事審判工作會議紀要理解與適用》，第455頁，人民法院出版社2019年12月版。

[2]（2017）最高法民申3856號。

[3]（2019）川民申3849號。

[4]（2019）京02民終13011號。

[5] (2020)京02民終876號。

[6]（2020）湘民終1598號。

[7]“剛兌該如何打破？----芻議某信托剛兌無效案”，北京植德律師事務所微信公眾號，2021年1月18日。

[8]（2017）最高法民終529號

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原標題： 營業信托合同效力之爭----六種情形的辨析（上）